三、客观分析美元稳定币的影响

（一）美元稳定币与加密资产市场

美元稳定币主要在加密资产领域承担交易媒介、计价单位和价值储藏等功能：

1.在加密资产领域，大部分用户是用美元稳定币购买加密资产，出售加密资产获得的主要是美元稳定币；

2.加密资产先以美元稳定币来计价，再换算成以法定货币为单位的价格；

3.用户在不同加密资产交易场所之间转移资产也大量使用美元稳定币。

如何理解加密资产？加密资产尽管得到了特朗普政府的背书，本质上仍是一种投机性资产：

1. 加密资产市场与实体经济关系不大，不参与生产性活动。加密资产交易对整个社会主要是财富再分配效应。

2. 加密资产价格由交易产生，没有传统意义上的基本面，主要影响因素包括：美国货币政策和监管政策，市场流动性，参与者的多寡和活跃程度，以及交易渠道的丰富程度。

3. 加密资产市场是一个由美国主导的全球性市场。2023年底以来上涨主要促因是美国证监会批准比特币现货ETF，以及特朗普赢得美国大选。

如果将加密资产市场类比为赌场，美元稳定币在里面起到了类似赌场筹码的作用。

加密资产市场因投机、杠杆、流动性和期限转化、相互关联、人性贪婪、欺诈以及监管缺位等造成的风险，本质逻辑与主流金融市场是类似的。

加密资产市场的风险可以向主流金融市场传导，主要渠道包括稳定币储备资产、加密资产ETF、持有加密资产的上市公司以及从事加密资产业务的上市公司等。随着加密资产市场与主流金融市场之间联系的加深，这些风险传导渠道也在加强。

（二）美元稳定币与美元化

美元稳定币在加密资产交易中积累了大量用户之后，正在向其他应用场景快速渗透，包括跨境贸易结算、企业间支付、消费者支付、员工薪酬支付和企业投融资等。

美元稳定币应用于跨境支付和资金转移，因其快速、低成本和无需经过银行体系等特点，受到了个人和机构用户的青睐。

但需要看到的是，美元稳定币的快速和低成本背后，是不像商业银行在跨境支付中那样受到严格监管，不需要付出相应的监管合规成本。比如，USDT发行机构泰达公司据公开报道只有不到150人。以USDT的交易量，这些人远不足以支撑“了解你的用户”（KYC）、反洗钱（AML）和“反恐怖融资”（CFT）等方面应有的工作量。

有研究者将稳定币的交易量与Visa、万事达卡的交易量相比，认为稳定币在跨境支付中已超过Visa、万事达卡。如前面指出的，99%以上的稳定币交易量来自于加密资产交易。这是典型的“拿苹果与橘子比”。

在拉丁美洲、非洲和东南亚等地区，大量居民持有和使用美元稳定币以规避本国经济不稳定和本国货币贬值的风险。

美元稳定币以数字形态推动了全球范围内的美元化。这种数字形态的美元化进一步增强了美元的国际地位，侵蚀了其他国家的货币主权，可能加剧这些国家的经济结构失衡。

有研究者认为美元稳定币能提升欠发达地区金融服务的可获得性，比如非洲拥有最大美元稳定币使用群体。但我们可能需要站在这些国家的政府角度想想，这是不是他们期望的结果？

（三）美国对美元稳定币的政策

相当大比例（估计在70%以上）的美元稳定币基于离岸美元发行，在“了解你的用户”（KYC）、反洗钱（AML）和反恐怖融资（CFT）等方面几乎不受监管，甚至被用来规避美国的金融制裁。

公有区块链的无需许可、匿名和交易天然跨境等特点，使得稳定币很容易被用在洗钱、恐怖融资、逃漏税以及地下经济等活动中。6月26日，反洗钱金融行动特别工作组（FATF）在报告中强调了稳定币滥用加剧的问题。FATF发现，自2024年报告以来，朝鲜、恐怖组织及毒贩等非法行为者使用稳定币的频率持续上升，目前链上非法活动超半数涉及稳定币；若稳定币或虚拟资产广泛普及而监管标准不统一，非法金融风险恐进一步放大。

2021年11月，美国总统金融市场工作小组（PWG）、联邦存款保险公司（FDIC）和货币监理署（OCC）发布了关于稳定币的监管报告，但该报告对稳定币监管没有实质影响。

2025年1月23日，特朗普签署《关于促进美国数字资产与金融技术领域发展的行政命令》，提出“促进美元主权：促进和保护美元的主权，包括通过采取行动促进全球合法、合法的美元支持的稳定币的发展和增长”。

2025年6月5日，稳定币USDC的发行者Circle在纽交所上市。

2025年6月18日，美国参议院通过了《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（简称GENIUS法案），美国即将建立首个稳定币联邦监管框架。

美国对美元稳定币的策略可以概括为：通过对美元稳定币的监管宽容，让商业机构站在台前推进数字形态的“美元化”，等用户量、发行量和交易量上规模后，再从发行者资格、储备资产管理以及KYC、AML和CFT等方面加强监管。

（四）美元稳定币与美国国债

美元稳定币的储备资产会投资于美国国债。根据公开报道，USDT储备资产中的美国国债超过了1200亿美元，比德国持有的多。因此，通过促进美元稳定币的发行，为美国国债创造稳定需求，成为一个受到特朗普政府背书的市场叙事。

那么，真实情况如何呢？简单分析表明，通过美元稳定币创造对美国国债的需求，但对缓解美国债务问题的作用不大。

第一，根据美国关于稳定币的GENIUS法案，美元稳定币的储备资产可以投资于93天内到期的美国国债（前文已指出，USDC储备资产中美国国债的期限不到2个月），而长期国债对美国意义更大。

第二，目前美国国债总量已超过36万亿美元，美元稳定币的储备资产即使全部购买美国国债也才2452亿美元。

第三，美元稳定币发行者如果持有大量美国国债并允许用户灵活赎回，那么在面临用户大量赎回时，可能不得不抛售美国国债，反而可能影响美国国债市场的稳定。

理论上，美元稳定币的储备资产管理面临“不可能三角”：美元稳定币大规模发行，储备资产大规模投资于美国国债，用户可以灵活赎回，这三个目标不可能同时实现。这个“不可能三角”决定了美元稳定币的发行量上限。

另一个市场叙事是“美元的数字循环”：美国通过发展加密资产市场，特别是建立战略比特币储备，能扩大美元稳定币的发行，而美元稳定币更大的发行量，意味着更多储备资产能被用来买美国国债。

但这个循环——“国家囤积比特币（部分资金来自发行美债）→推高比特币价格→扩大美元稳定币发行→稳定币储备资产买美债”，与一些上市公司大股东通过质押股权融资，再去控盘做市值管理的逻辑类似，可持续性是值得商榷的。

四、中国如何应对美元稳定币的挑战？

中国内地有大量居民和机构持有和使用美元稳定币，应用场景包括日常支付、贸易结算、投融资甚至资本外逃等，形成了“美元飞地”。

为保护中国货币主权以及境内居民和企业利益，需要对相关情况进行监控，并将美元稳定币视作一种外币支付凭证，参照外汇管理办法予以监管。

作为美元稳定币的底层技术，区块链在开放性、匿名性、支付和清结算机制、可编程性、安全性以及与现有金融监管措施的兼容性等方面都不同于二级银行账户体系。这使得数字货币可以被用来促进金融普惠、隐私保护、提高支付效率、改进跨境支付以及支持智能支付等，但也带来了网络安全以及规避KYC、AML、CFT和外汇管理等问题，需要认真应对。

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