观察者网：现在很多人都在讨论石油-美元的问题，您刚才也提到了，石油-美元体系建立的时候，美国还是石油净进口国，而现在已经是石油净出口国了。在这样的角色变化下，石油-美元依旧是美元霸权的基础之一，您能否解释一下现在的石油-美元和当年的石油-美元有什么区别，以及这一轮美以伊战事对整个体系的冲击有多大？

杨长江：石油-美元现在是个热门话题，很多人都提到，1974年美国和沙特签订了关于石油-美元结算的战略协议，协议要求石油贸易用美元结算，随后沙特等产油国再把获得的美元投入到美国金融市场，形成一个闭环。不少人认为，美国通过这份协议重新确立了美元的国际货币地位，美元体系也因此得以稳固。但我认为，是石油选择了美元，而非美国刻意通过这份协议为美元找到立足之地。

尽管1973年布雷顿森林体系彻底崩溃，但当时美国的问题只是无法维持美元与黄金的固定比率兑换，美国依旧是世界上最强大的国家，美元也是最强势的货币，而且彼时美国的制造业和金融业都实力雄厚。在这种情况下，石油贸易不用美元，难道用英镑、马克或者日元吗？这显然是不可能的。所以石油选择美元是客观必然的结果，并非美国政府通过人为协议刻意促成的。当然，这个结果的形成，确实对美元的国际地位起到了极大的支撑作用。

过去的石油-美元，特指产油国因石油价格在短短两个月内涨了四倍，获得了巨额财富，而这些财富主要以美元形式持有。当时有数据显示，产油国持有的美元，约有三分之一投向了欧洲美元市场或欧洲货币市场，剩下的部分则投向了美国、日本等发达国家，累计超半数的资产都是美元，一部分在境外流通，一部分流入美国境内。可以说由于石油是经济的血液，石油美元确实为美元的发展提供了重要支撑。

那么当下该如何看待石油-美元？我的看法是，首先美元的国际地位依旧稳固，这和石油-美元有一定关系，但更关键的是，美国拥有全球最强大的金融市场，还向世界提供了美债这样的全球安全资产，这才是支撑美元特殊地位的核心。

当前有一个重要的新现象，过去美元霸权和美债霸权相辅相成，美债霸权保障了美元霸权；而现在大家发现，美元和美债的绑定关系出现了变化，美元霸权依旧存在，但市场对美债开始产生诸多疑虑。我们常说“去美元化”，这个词并不准确，更准确的是“去美债化”。大家对美债的疑虑增多，而美元的国际地位依旧稳固，这是一个很有意思的现象。

美国超短期国债，例如两月期国债收益率由于需求相对旺盛，处于相对低位

从美国的角度来看，市场对中长期美债的信心有所下滑，但短期美债、美元短期存款这类短期美元资产，依旧有很高的市场需求，因为目前还没有其他货币能替代美元成为避险货币。

我认为美国为了维持美元霸权，现在已经将关注的关键点从石油挪开了。石油虽然依旧重要，但21世纪的“石油”是数据，是数字经济、数字金融资产，是数字加密空间里的金融世界，这也是美国从去年开始大力推出稳定币，在稳定币领域持续发力的原因。

对美国来说，当年的石油美元协议，无论如何都为美国的霸权地位提供了巨大支撑，那个决策是完全正确的。而今天，美国的下一步战略布局，是大力发展数字金融，争取掌控数字金融空间的美元主导权，构建一个以稳定币为基础的代币化加密数字空间，这是美国近年来的战略布局，也是其试图真正保障美元霸权、为美债提供支撑的核心战略。

有意思的是，对比美国当年建立石油-美元体系的布局，如今试图建立“21世纪石油-美元”发生了很大的变化。首先是对境外美元的控制力问题，1974年石油-美元协议签订，第一次石油-美元危机过后，美国对境外美元总体比较容忍，这一点体现在当时欧洲美元市场的规模十分庞大。

欧洲货币市场的美元形成了自己的利率结构，也就是伦敦银行间同业拆借利率，即LIBOR，这在某种程度上对美联储制定的利率形成了最大挑战。但当时的美国足够自信，尽管也会防范相关冲击，但其霸主地位十分稳固，所以心态比较宽松，并没有刻意打压境外美元市场。而近些年，随着美国国际地位的相对下降，其对境外美元的控制欲开始增强，也不再像过去那样有信心。

2023年美国采取了一个重大举措，就是废除了LIBOR，可能很多人没特别注意到。美国之所以要废除LIBOR，其官方原因是宣称在相关调查介入后，发现LIBOR的定价存在内部交易等问题。

当然LIBOR本身存在问题，其定价机制本身也不合理，不是以抵押为基础，而是由伦敦几家银行组成的小圈子决定的。英国在这件事上的求生欲很强，在美国指出LIBOR的问题后，立刻进行整改，还直接将LIBOR的主导权交给美国。但即便如此，LIBOR最终还是被废除了。

如今境外美元市场更多参考美国国内的担保隔夜融资利率，即SOFR，这完全基于美国国内市场的利率指标。从这一点能看出，美国对境外美元的控制力在不断加强，这背后其实是其霸权地位有所动摇的危机感。

第二个变化，是境外美元的供给和流向问题。在欧洲美元市场、欧洲货币市场形成的过程中，资金并非单纯从美国流出，这个市场形成后，相当一部分资金流向了需要融资的国家，尤其是发展中国家，在很长一段时间里，为发展中国家缓解外部收支失衡提供了重要手段。

总体来说，当时资金从美国流出，借助欧洲美元市场、石油美元形成的境外美元市场，为众多发展中国家提供了融资渠道，美国彼时是资金的供给者。当然，过度的融资也酿成了20世纪80年代的国际债务危机。

美国债务相对于GDP的比例

但如今，我们能看到加密货币市场的发展，以USDT这类稳定币几乎99%都与美元挂钩，美国拥有完全的控制权，而且这些稳定币的底层资产几乎都是美国国债。如同当年的境外美元市场一样，今天区块链上的美元市场已经形成，而这个链上美元市场，与当年的境外美元市场存在本质区别：链上美元市场更多是从其他国家攫取美元，为美国输入美元，而当年的境外美元市场是为其他国家输送资金。美国已经从一个资金的供给者，变成了资金的攫取者。

所以从石油-美元的发展能看出，石油对美元固然重要，最初石油选择美元是市场选择的结果，后续形成的闭环也对美国至关重要，如今石油-美元依旧重要，但美国的战略重心，已经转移到以加密货币为代表的“21世纪石油-美元”，也就是数字金融世界中。

观察者网：那您觉得这一轮美以伊战事，是否已导致海外美元出现流动性问题？

杨长江：对此我的看法是，这次危机的严重程度、风险上升的幅度都远超以往，这就导致海外美元市场出现全面的流动性收紧，市场主体都竞相争夺美元流动性，所以境外美元市场的流动性变得非常紧张。

也正是因为流动性收紧，甚至导致了黄金价格的下跌，因为黄金的变现最终还是要依托货币本身的流动性。此次危机的性质特殊、伊朗的国际地位特殊，市场对风险的定价也超出了以往，所以对海外美元流动性的冲击也尤为特殊。