从流动性牛到基本面牛:中国市场的质变时刻

对于2024年9月以来中国股市的强劲反弹，市场内外存在一种普遍认知——这是一轮“流动性牛市”。然而，在外资机构眼中，这种判断过于简化了中国市场正在发生的深刻变化。他们看到的，是一个从流动性驱动向基本面支撑转变的质变过程。

“我非常认同流动性是任何牛市的基础，但今天的牛市我真心认为不仅仅是流动性驱动。”阎小庆在论坛上直言，“我们看到的是基本面的变化，包括企业盈利情况等各方面都在发生变化。”他指出，这种变化的核心在于“中国制造2025”规划推动的新旧动能转换，这一进程改变了过去经济结构失衡的问题，新质生产力正在真正发挥作用，产业链的科技含量持续提升，供应链韧性显著增强。

外资机构特别关注中国资本市场的制度性改革。阎小庆认为，中国证监会在市场规范方面发挥了关键作用:“强制分红、常态化退市、对造假行为的严厉打击、推动兼并重组使有毒资产退出市场——这些制度保障是市场持续健康发展的生态基础。”对于强调“耐心资本”的长期投资者而言，他们需要相信投资的是实实在在的资产，而非虚假包装的概念。

港股和A股市场的结构性差异也成为讨论焦点。范翔详细分析了两个市场的特点:“港股很多发行是连夜闪电配售，投资者基础以外资为主;而A股的监管流程、产品类型都完全不同。”他强调，两个市场实际上是相辅相成的关系，并不存在相互“吸走流动性”的问题。“港股牛市率先启动，带动全球投资者通过港股通和QFII等渠道配置A股资产，进而推动A股市场上行，这是一个正向循环。”

瑞士百达的赵俊杰从欧洲长线资金的角度分享了观察:“即便在前几年中国市场面临挑战时，欧洲机构投资者对中国资产的信心从未真正动摇。”她特别提到了一个有趣的细节来说明中国消费品牌的国际影响力:“我刚从日内瓦参加集团年会回来，我在包上挂了一个LABUBU玩偶，很多欧洲同事主动来找我，他们居然都认识这个品牌!”这个小故事折射出中国品牌全球化的新趋势。

外资机构还敏锐地观察到中国企业出海的利润空间。赵俊杰援引数据指出:“中国企业在海外的毛利率要高于国内10%-15%，从利润率的绝对值来看，是国内的3-10倍。”这意味着，那些成功实现全球化的中国企业，不仅拓展了市场空间，更获得了更高的盈利能力，这为投资者创造了可观的回报空间。

华平投资的周朗从一级市场的角度观察到，并购重组市场在政策支持下活跃度显著提升。“过去两三年监管在政策障碍方面的改革力度很大，从量化角度来说去除了70%的障碍。”尽管他认为一级市场的并购退出生态还需要时间培育，但方向是明确的。

从流动性牛到基本面牛的转变，本质上反映了中国经济和资本市场的成熟化进程。外资机构看重的，不仅是短期的估值修复或资金面改善，更是中国经济结构转型的长期红利、制度改革的持续深化以及企业全球竞争力的系统性提升。这种基于基本面的信心，正是长期资本配置中国市场的核心逻辑。

“十五五规划”勾勒新蓝图:外资锁定四大投资赛道

即将公布的“十五五规划”成为论坛最受关注的话题。与会外资机构普遍认为，中国五年规划的连续性、可预测性和高完成度，为投资者提供了难得的确定性。

范翔将科技特别是AI的竞争比作“军备竞赛”:“如果你不投入，你的竞争对手会投入，那你就必须投入。如果不去投资AI，你连话语权都没有，连坐在桌前讨论的权利都没有。”阎小庆从市值空间分析指出:“中国前20大科技公司中，只有一家进入全球前20，占比仅1.45%。扩展到前40家，中国只有3-4家，占比仅3%多，这意味着市值增长空间巨大。”他特别提到，中国从雅砻江水电站到特高压输电网络再到储能系统的超前布局，为AI时代高能耗需求提供了坚实保障。

供应链安全同样备受关注。赵俊杰强调:“中国在半导体和AI应用方面的需求占全球市场1/3到1/4，但供给仍主要依赖海外。如果国内供给能力提升，有一天可以见证国内产生与海外半导体巨头并肩的龙头企业。”范翔补充道:“AI时代数据中心和算力消耗的能源比传统制造业更多，安全、自主、低价的能源供给是国家战略需求。”

企业全球化转型是另一重要赛道。周朗认为:“‘十五五规划’中最有价值的投资方向之一，是如何让中国企业变成全球性企业，这比‘出海’的概念更深远。”赵俊杰还观察到中国本土品牌在欧洲的认知度显著提升。石磊分享，安中管理的中国股票基金五年来向全球做了近百场路演，“即使在艰难时刻，基金份额并未大规模赎回，今年反而快速增长。”

消费升级被视为经济转型的关键。范翔提出三个关键点:财富效应让老百姓有“有钱的感觉”;社会保障体系让人敢于花钱;供需关系调整，让大家“少工作一点、多消费一点”。石磊解读政策:“2024年9月政治局会议明确通过系统性推动提升居民消费意愿和能力，打造新消费场景，这是应对外部不确定性的内核解决方案。”阎小庆从可持续发展角度补充:“绿色低碳转型不仅是社会责任，也是中国企业出海、被全球认同的生态保障。”

赵俊杰总结:“任何企业或政府，如果想实现可持续发展，五年规划都至关重要。这种机构记忆和组织传承，是中国独特优势。”论坛最后，嘉宾们达成共识:中国权益资产在居民财富中占比仅11%，远低于发达国家;而27%资产仍放在回报率不到2%的现金和固收产品中。范翔指出:“全球正在开一场大Party，刚过午夜就离开是否太可惜?”但他也提醒:“虽然Party还在继续，但音乐随时可能停止。”

从美国例外论的终结到中国资本市场的质变，从流动性驱动到基本面支撑，再到“十五五”规划勾勒的多维机遇，外资机构对中国市场的战略性再认知已经完成。在不确定性上升的全球环境中，拥有明确发展规划、完整产业体系和巨大增长潜力的中国市场，正成为全球长期资本不可忽视的战略高地。