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万钊:中国经济增长潜力还有多大
——日本1970VS中国2009
关键字: 中国经济日本经济GDP中国崩溃论中国经济硬着陆M2【编者按:继复旦大学张军教授发布他对中国经济长期增长潜力的研究之后,招商银行高级分析师万钊也在这一领域进行深入研究,并赐稿观察者网发布他的研究结论。
作者对比了中国2009和日本1970的数个指标,包括M2占GDP比例、工业增加值占GDP比例、本币兑美元汇率、国债收益率、城市土地价格指数等指标。
他发现,1970年的日本经济拐点过后,直到1991年日本房地产泡沫破裂之前的20年,日本GDP仍然保持了年均4.5%的增长。这预示着只要政策应对得当,在高速增长期结束后,中国同样具备中速增长的长期潜力。
而日本经济长期保持增长的秘诀在于扎实的工业基础。对于转型期的中国而言,工业稳则经济稳,当工业增加值企稳的时候,就是中国经济软着陆成功的时候。】
近年来,“中国崩溃论”、“中国经济硬着陆”的论述不绝于耳,也从来不缺市场,十年前发出这种声音,现在看来固然可笑,但是在当前中国经济处于“增速换挡”的关键期,这种论述却启发我们来思考,中国经济未来的增长潜力到底在哪里。
回溯历史,不乏有经济体成功实现了经济赶超,比如二战之后的日本和德国,或者亚洲四小龙(香港、台湾、新加坡、韩国),当然也有经济体深陷经济泥潭,比如苏联解体后的俄罗斯,或者南美的阿根廷。
笔者认为,从体量规模、地理位置、文化传统等方面,对中国有很重要参考借鉴意义的是日本经济发展的历程。
对标对象选定之后,下一步是选定对标时间点。
由于日本GDP增速的波动较大,因此笔者认为直接从GDP增长中枢的变化上寻找对标时间点并不十分精确,笔者在本文使用的一个指标叫做:货币和准货币(M2)占GDP的百分比。
货币和准货币(M2)的增速可以简单理解为金融体系信用扩张的速度,GDP的增速可以简单理解为实体经济产出的增速,两者的百分比可以度量经济增长的泡沫化水平。
幸运的是,我们在日本和中国的货币和准货币(M2)占GDP的百分比的变化中,找到了非常相似的规律如下。
我们已经知道,日本经济在上世纪70年代经历了增速换挡期,增长中枢由10%降到4.5%左右,跟当前的中国很像,但是具体年份的对标应该如何确定呢?
从上图可以看出,日本的M2占GDP的百分比在1970年出现了突然的提升,1970年之前,该比例基本是稳定的,这说明在1970年之前,日本经济增长相对健康,1970年日本经济的既有增长模式受到冲击,使得日本不得不通过扩张信用的方式刺激经济,此后日本经济的泡沫化水平到了一个较高的区间,并继续上行。
回到中国,M2占GDP的百分比在2009年出现了突然的提升,源于2008年美国次贷危机对中国经济造成了较大的负面冲击,中国采取了大规模的经济刺激计划,这提高了中国经济的整体杠杆水平。因此从M2占GDP的百分比的变化上,笔者选择日本的1970年和中国的2009年作为对标基期。
对于转型期经济体而言,工业稳则经济稳
日本经济增长中枢的下移并不是断崖式的,而是阶梯式的,1970年日本经济拐点过后,直到1991年日本房地产泡沫破裂之前的20年,日本GDP仍然保持了年均4.5%的增长。日本经济长期保持增长的秘诀在于扎实的工业基础。
笔者非常看重工业化对中国经济增长的基础性作用,因为对于中国和日本这种人口大国而言,扎实的工业基础是实现经济长期稳定增长的秘诀。
原因之一在于工业可以提供大量的工作岗位,使得更多的人口分享经济增长的成果,原因之二在于工业的劳动生产率要高于农业和服务业,对于提高一国的人均GDP水平发挥着核心作用。
从下图的工业增加值(占 GDP 的百分比)可以看到,日本经济增速在1970年下台阶之后,工业增加值(占 GDP 的百分比)也出现了明显的下降趋势,直至1975年,该百分比重新企稳并一直延续到1992年,即日本房地产大泡沫破裂。
这张图表明,工业对于日本经济维持长期稳健增长具有基础性作用。
再回到中国,我们可以看到,为了应对2008年次贷危机的负面冲击,中国采取的大规模经济刺激措施,使得中国的工业增加值(占 GDP 的百分比)自2009年出现了抬升,但是随着2011年经济刺激措施逐步退出,该百分比迄今为止一直处于回落状态。
因此笔者坚持认为,对于转型期的中国而言,工业稳则经济稳,当工业增加值(占 GDP 的百分比)企稳的时候,就是中国经济软着陆成功的时候。
但是笔者认为,转型期的经济政策不宜过度聚焦于增长数字。2015年中国GDP增速6.9%,2016年一季度GDP增速6.7%,已经开始接近6.5%的政策底线。
但是从工业增加值的同比增速来看,工业尚未触底,这就预示着6.5-7%或许并不是中国经济的中长期增速中枢。
因此过度聚焦于增长数字,反而有拔苗助长的负面效果,比如2015年,金融业增加值的增长对于拉动经济增长居功甚伟,但是金融业增加值的增长主要得益于股基交易量的大幅增长,这种增长的意义有限。
因此对于转型期的中国而言,经济增速更多体现为一个参考指标。
日本经济转型期的金融市场表现
下面我们考察一下日本经济转型期的主要金融市场的表现,并给当下的中国金融市场提供借鉴。
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- 责任编辑:苏堤
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