-
李扬:中国金融发展应当重视德国经验,而不仅仅是美国
最后更新: 2021-08-11 09:22:51在书中,金融业增加值的高低是度量金融中介成本的标尺,从而构成评价金融是否服务实体经济的重要指标。“金融规模及其之于实体经济的相对规模,体现的是金融在整个经济生活中的地位和影响力,可以作为观察金融与实体经济的关系,度量金融化的重要视角。
在全球金融化浪潮中,德国的金融规模并未急剧膨胀,长期处于主要经济体的最低行列。美国、英国和中国等国金融业增加值占比超过7%的情形从未在德国出现过。2017年,德国金融业增加值占GDP比重仅为4%,分别比同期美国和英国低3.6个和3个百分点,2019年该比例进一步降至3.9%。”
书中理顺了金融与实体经济的关系,提出金融部门是不从事物质生产的部门,它的功能只是服务于资本形式的转化。因此,维持这个部门的费用构成社会生产的“纯粹流通费用”,显然,这种费用当然是越低越好。同样显然的是,这个部门的成本越低越好。
讨论了金融服务实体经济的金融侧,我们还需讨论该命题的企业侧。我们看到,在德国,金融是否为实体经济服务这个命题,似乎没有我们这里炒得凶,仔细想一想,在发达经济体那里,这个问题远不像我们这里,动辄就会登上头条,甚至有时引起高层关注。其根本原因在于,发达经济体的企业发展资金对外源融资并没有过高的依赖。
这种状况显然是符合现代公司金融理论的,或者毋宁说,现代公司金融理论根本就是根据发达经济体的企业实践概括提炼出来的。
根据该理论,可以把企业的融资渠道和方式分为内源融资(利润积累)和外源融资,其中外源融资又分为股权融资和债务融资两大类。企业理性的融资优先次序为:内源融资、债务融资和股权融资。所以我们看到,在成熟的发达经济体中,内源融资无不占据主导地位。
资料显示,发达经济体的企业杠杆率始终保持在较低水平。日本企业在发达经济体中杠杆率最高,2000年为117.7%,2019年年底已降至101.6%;美国企业的杠杆率在发达经济体中较低,2000年为64.1%,此后逐渐攀升,到2019年年底达到75.7%;德国企业在发达经济体中杠杆率最低,2000年为58.8%,2019年年底也才微弱提升至59.1%,几乎没有变化。很明显,如果说中国的经济体制相对于发达经济体还有多少差距,则企业的融资结构便是其中重要的一条。
当然,中国企业资本金不足,以及相应地负债率和杠杆率过高,有其历史原因。在传统体制下,企业的主要资金来自政府拨款,只有流动资金由银行提供。那时,企业的负债率、杠杆率均处于很低的水平。由于企业利润纳入国家财政,企业基本上没有内源融资的能力。
改革开放之后,由于国民经济一度极其困难,国家财政也陷入“两个比重下降”(财政收入占国民收入、中央财政收入占整个财政收入的比重下降)的困境,加之国有企业面临历史性的改革,有关部门遂决定推行“拨改贷”改革,即对企业的资金支持,从主要由财政拨款,改变为主要由银行贷款。我国企业的负债率和杠杆率立即急剧飙升。
20世纪末,由于企业债务负担过重,有关部门又推出“贷改投”改革,将一些对企业(主要是国企)的贷款转换为对企业的投资(权益),同时还伴有“债转股”的安排,希冀由此降低企业的负债率,减少企业的债务成本支出。
然而,此次改革进展并不顺利,我国企业的债务率、杠杆率以及债务支出均一直保持在相当高的水平。在这种情况下,我国企业内源融资的渠道非常不畅,对外源融资的过度依赖亦成必然。这种格局,使得我国金融、实体两大部门之间的矛盾较其他国家更为突出。
总结以上,我以为,《金融的谜题——德国金融体系比较研究》为我国破解“金融服务实体经济”困局提供了颇有思想性和可操作性的改革思路,这个思路可以归结为两大要点:一是以降低金融中介成本为根本方向,理顺金融部门与实体经济部门的关系;二是以建立现代企业制度为根本方向,强固企业的内源融资能力。
(二)住房制度及住房金融制度
在大多数国家中,房地产都是国民经济的支柱产业,相应地,房地产金融也构成多数国家金融体系的重要组成部分。正因为占据如此重要的地位,房地产市场和房地产金融的剧烈波动,都强烈影响着一国宏观经济的运行。
20世纪末期以来,房地产市场的扭曲、房地产金融市场的波动,甚至成为导致多数国家宏观经济波动和经济长期衰退的主要因素。
日本堪称这方面的典型。20世纪90年代,日本房地产市场下泻造成国民经济一蹶不振,遂有“失去的二十年”甚至“失去的三十年”之说。
美国的情况也许更为严重,20世纪八九十年代,美国发生了绵延十余年的“储贷危机”。据中金公司的估计,为了救助危机,美国的公共部门和私营部门总共付出了3180亿美元的成本,相当于1995年美国GDP的4.2%!2007年,“储贷危机”的阴影尚未完全褪去,美国又以“次贷危机”的方式,再次在房地产金融市场中爆发危机,并由此引发了美国、欧洲乃至全球的金融危机。
可以说,在20世纪80年代以来全球主要的经济金融危机中,房地产市场和房地产金融的动荡难辞其咎。
然而,如果有少数国家可以自外于这个趋势的话,那就是德国。德国可能是唯一没有受到房地产市场和房地产金融波动的重要的发达经济体——房地产市场基本上没有成为引发经济波动的主要因素,其国民经济的波动亦未对房地产市场产生重要影响,更没有出现国民经济总体和房地产市场相互影响、彼此“绑架”的情况。
德国之所以能在发达经济体乃至全球各国中独树一帜,原因可以从房地产市场和房地产金融两个侧面加以分析。
在房地产市场方面,德国长期坚持租房为主、购房为辅。截至2020年,德国居民自有住房率仅为43%,租赁住房则占57%。如所周知,能够在市场上被炒作的,只有自有住房,而租赁住房的产权性质和物理性质则决定了其基本进入不了市场炒作的范围。
因此,确定租赁住房为主的“国策”,从根本上弱化了房地产市场与金融体系的相互关系,杜绝了两者之间相互加强的恶性循环。不仅如此,在租赁住房市场上,政府对租金也实施了严格且周到的管理,更进一步加强了对房地产市场的管理。
作为比较,我国居民的自有住房率在2020年达到89.84%,远超69%的世界平均水平。因此,基于这种房地产市场结构,要贯彻“房住不炒”的方针,实在十分困难。
2016年世界主要国家住房自有率。图片来源:华菁证券研究所
在房地产金融一侧,德国也极具特色。《金融的谜题——德国金融体系比较研究》对德国的住房金融体系做了精炼的概括,即:以审慎的住房金融制度对住房金融市场进行有效控制;固定利率主导,较好地隔离了货币政策变动对房地产市场的扰动;
基于MLV(抵押贷款价值)方法进行抵押物价值评估、审慎的再融资制度设计、低贷款价值比以及MLV为基准计算贷款价值比,可以避免金融与房地产市场顺周期性叠加,阻断房价上涨与房贷扩张的螺旋式循环。
在德国,对资产增值抵押贷款的管理颇具特色。这本书甚至认为,正是对资产增长抵押贷款实施严格管理,相当程度上阻断了房地产市场与金融市场的正反馈关系,使得房地产市场和房地产金融不至于成为扰乱整体经济和金融运行的主要因素。
所谓资产增值抵押贷款指的是,在房产升值的情况下,可以基于房产升值部分增加抵押贷款额度或进一步安排新的贷款。加抵押、转抵押、房屋净值贷款等是其主要形式。
在实践中,由于此类贷款存在杠杆,因而是在金融体系和房地产市场之间传导信息、放大政策效应的重要渠道,自然地,对此类贷款施以管理,可以有效地防止房地产市场和金融市场共振。
在德国,虽然法律和监管并未禁止此类贷款,但金融系统在从事此类贷款业务时均持十分谨慎的态度。另外,任何机构如果要发行潘德布雷夫抵押债券,必须具有充足的担保,而且在发行潘德布雷夫抵押债券时,抵押贷款用作担保物时不得超过房产MLV的60%。这一比例远低于西班牙(80%)、葡萄牙(80%)、爱尔兰(75%)等国的水平。
这种安排,事实上发挥了抑制高贷款价值比的贷款发放的作用。同时,德国的贷款价值比通常为70%,也比美国、日本、英国、法国等国低。另外,德国住房贷款市场在计算贷款价值比时,所适用的房屋评估价低于即时市场价值的MLV。这意味着,与广大使用房产市场价值计算贷款价值比的其他国家相比,德国的实际贷款价值比还要更低。显然,在住房金融领域,德国通行的是金融业中的审慎原则。
总之,正是因为重重设防,房地产市场中天然存在的投机因素被降至最低,从而使得德国成为所有发达国家中唯一没有受到房地产市场干扰的国家,进而,在房地产市场中不可避免的不公平因素,也大大消弭了。
论及德国的房地产金融,其房地产金融市场的结构也值得关注。截至2019年,德国住房资金的来源,储蓄银行占32.1%、商业银行占24.7%、信用社占23.8%、建房互助协会则占10%。这种结构大大弱化了房地产金融的商业色彩,也对抑制德国房地产市场和房地产金融市场的泡沫产生了积极的作用。
总之,在房地产制度上坚持租赁住房为主,在房地产金融市场中坚持审慎原则,同时,在金融产品设计上尽可能阻断房地产市场与金融体系的正反馈效应,是德国住房制度和住房金融制度的成功之处。在我看来,如果中国真正想从德国借鉴些什么的话,住房制度和住房金融制度应是首选。
本文系观察者网独家稿件,文章内容纯属作者个人观点,不代表平台观点,未经授权,不得转载,否则将追究法律责任。关注观察者网微信guanchacn,每日阅读趣味文章。
- 原标题:中国金融发展应当重视德国经验 本文仅代表作者个人观点。
- 责任编辑: 刘惠 
-
恒大:正与独立第三方探讨出售恒大汽车和恒大物业部分股权
2021-08-10 23:05 大公司 -
曾“濒临破产”,盐湖股份复牌暴涨306%
2021-08-10 18:50 股市 -
杭州:中介不得发布炒作学区房信息
2021-08-10 13:35 中国房市 -
两部委:鼓励风、光发电企业自建储能或调峰能力
2021-08-10 10:07 能源战略 -
央行重磅报告:不将房地产作为短期刺激手段,保持政策连续性
2021-08-10 09:37 宏观经济 -
字节跳动IPO为何总被外媒盯着?
2021-08-09 17:02 大公司 -
韩国称芯片材料实现自给,日媒驳:数据有点假
2021-08-09 16:32 -
铁矿石1月下跌50美元,统计局:大宗商品稳价效果显现
2021-08-09 14:35 产业万象 -
中巴经济走廊巴方负责人换帅
2021-08-09 14:01 -
阿里凌晨通报:辞退1人,两高管引咎辞职
2021-08-09 08:13 大公司 -
路透社:中国的秘密商品储备中都有些什么?
2021-08-07 20:59 中国经济 -
7月外汇储备32359亿美元,创2016年以来新高
2021-08-07 16:26 中国经济 -
它将成中国首家外资独资券商
2021-08-07 15:45 金融圈 -
前7月铁矿砂进口均价每吨1116.1元,上涨69.5%
2021-08-07 13:36 中国经济 -
前7个月出口机电产品6.88万亿元,占出口总值59%
2021-08-07 11:50 中国经济 -
境外机构7月增持500亿元,美媒看好中国国债
2021-08-07 10:40 金融圈 -
央视曝光上海楼市中介开“内网”,明暗两价差百万
2021-08-07 07:09 中国房市 -
困境中净利润增长4倍,中芯国际:芯片制造没有弯道超车
2021-08-06 17:42 上市公司 -
全球继续裁员3500人,汇丰加速转向中国
2021-08-06 10:00 上市公司 -
苹果新机与更多中国供应商合作,供应链迎来大洗牌?
2021-08-06 09:13 苹果新“品”
相关推荐 -
他在以色列监狱中死亡,联合国官员:极度震惊 评论 226俄方通缉泽连斯基等乌军政要员,乌方回应 评论 213“哈马斯得到美方保证”?以官员威胁:不会同意 评论 110国际刑事法院忍无可忍:再威胁试试 评论 234省级督察组现场核实情况,遭故意封路阻挠 评论 136最新闻 Hot
-
国际刑事法院忍无可忍:再威胁试试
-
澳大利亚“设卡”,中国在非洲淘到“白金”
-
“半数以上AI最热门领域,中国研究领先”
-
省级督察组现场核实情况,遭故意封路阻挠
-
美国又出新规:想要补贴,电动汽车上不能有“中国制造”
-
“中俄在台海附近军演,逼着美国改计划”
-
他催拜登采取行动:保住内塔尼亚胡,不然逮捕令会落到咱们身上
-
以代表称:没料到美国精英大学里也有哈马斯
-
“内塔尼亚胡决心竞选连任”
-
香港暴徒“屠龙小队”队长:计划使用炸弹杀害港警,至少30个
-
“美国各地逾2000名抗议者被捕”
-
“欧盟得把成年男性遣返乌克兰,上战场”
-
“这样拆掉中国设备,许多农村就没网了”
-
果然,印度和日本破防了
-
“美军还没撤,俄军就把这里占了”
-
“北约发这种提案,简直疯了”
-