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余永定:应为四万亿计划正名,财政赤字率3%不是金科玉律
第二,债务杠杆率过高之所以会引起担忧,主要是债权人担心债务人无法根据约定偿还债务,不再继续提供融资,从而产生主权债务危机,但在中国基本不存在这个问题。中国是个高储蓄国家,居民希望拥有更多金融资产,而国债是金融资产中最安全的资产,中国居民和金融机构对国债有强烈的需求。因而中国政府以较低成本发新债还旧债根本不成问题。
此外,中国政府拥有巨额国有资产,其数量大大超过政府国债余额。有谁会怀疑中国政府不能兑现国债券呢?如果中国政府借了大量外债,情况或许有所不同,但中国政府债务是基本是内债,在中国发生主权债务危机的可能性基本为零。最后,中国进一步放松货币政策的余地还比较宽裕,实在不行还有央行可以出手。
第三,杠杆率是一个动态概念,杠杆率的变动取决于国债余额和GDP的相对变化。降低杠杆率有两个途径,一个是减分子,一个是加分母。分子是中国的债务余额,分母是GDP。从动态的角度来看,降低杠杆率低的最重要途径是提高GDP增速。在过去的20多年间,中国基本上是通过这个途径降低杠杆率的。特别是从上世纪90年代末到21世纪初,中国财政状况的好转主要就是因为通过扩张性的财政政策提高了经济增长速度。
在2020年第一季度,中国的财政状况急剧恶化,财政赤字对GDP比和国债余额对GDP比都有显著提高。原因何在?是财政支出过快吗?不是。2020年一季度全国一般公共预算收入同比下降14.3%。与此同时,全国一般公共预算支出同比仅下降5.7%。结果,第一季度财政赤字率由去年的2.8%上升到4.5%。显而易见,中国2020年财政状况的恶化不是支出增加太快,而是财政收入减少太快造成的。而财政收入减少的最主要原因则是经济增长速度的下降。
所以,要改善财政状况就要提升经济增长速度。经济增长速度上不去,财政状况就没办法改善。靠进一步地压缩财政开支只会使得经济增速进一步下降,从而陷入增速下降-杠杆率上升-增速进一步下降-杠杆率进一步上升的恶性循环。中国目前的主要问题是提高经济增长速度而不是降低杠杆率。降低杠杆率的问题可以往后放一放。事实上,现在所有的国家都在毫无顾忌地增加本国的杠杆率,中国是最有条件、最有资格增加政府杠杆率的国家,为什么偏偏中国要犹豫不决呢?
第四,尽管中国政府杠杆率在世界上处于低水平,但中国企业杠杆率在世界上名列前茅。中国高杠杆率企业中有相当一部分是国有企业。中国政府是否应该因此而避免大幅度增加财政赤字、提高财政赤字对GDP的比例呢?中国不少企业之所以杠杆率很高是经营不善,而又缺乏僵尸企业退出机制的结果。
但是也应该看到,中国国情不同,不能把中国企业同外国企业的杠杆率混为一谈。首先,中国企业高杠杆率的重要原因是股市发展不够健康,企业融资过度依赖信贷市场和债券市场。其次,中国许多大型国有企业从一开始就缺乏资本金。事实上,对于国有企业,其资本金要求同私有企业应该有很大不同。第三,中国企业杠杆率上升同四万亿刺激计划有关。当初中央政府不希望政府财政赤字率提高过快,基础设施投资融资主要通过地方政府融资平台借债解决。我个人认为,为基础设施投资融资主要应通过中央政府发行国债来解决。财政赤字应该显性化、政府债务也应该显性化。
第五,我希望强调,经济的高杠杆率本身不一定是坏事,要具体问题具体分析。中国是个高储蓄国家,同时又是一个高增长国家。在这种情况下,高杠杆率是难以避免的:生产者可能没有足够的自有资金,而居民部门有大量储蓄;生产者要投资就需要通过信贷市场和债券市场从居民部门借钱。如果生产者不提高杠杆率,换言之,政府和企业不从居民部门借钱,居民的储蓄就无法实现。居民部门之所以要储蓄,是为了推迟消费,而政府和企业部门的负债恰恰满足了居民部门对储蓄的需要。
一般而言,只要高杠杆对应于高储蓄。高杠杆率就不但不构成任何金融风险,而且是实现经济高速增长的必要条件。在有效需求不足的情况下,扩张性财政政府将会产生“挤入”而不是“挤出”效应。政府买单的基础设施投资将转化为对大量相关企业、特别是私人中小企业的订单。有了订单,企业产出增加,企业杠杆率自然也会相应降下来。
当然,如果中国的股市能够健康发展,在其他情况不变条件下,中国的总体杠杆率是可以有所降低的。另外,如果中国政府和企业背负大量外债,则金融风险是巨大的。但幸运的是:中国的外债还在可控范围之内。
公众对政府财政开支的增加,特别是一般预算开支的增加往往有很强的戒备心。这是完全可以理解的。在主张采取扩张性财政政策的同时,我们必须高度警惕各种形式的浪费,我们必须坚决抵制各种政绩工程、白象工程。例如,一些地方政府动辄召开花销巨大并无实际意义的国际会议早已招致公众的不满。为此,在实行扩张性财政政策,增加政府对基础设施投资支持力度的同时,必须严肃财经纪律,对浪费公共资金的行为实行离任追责。
在新冠肺炎疫情爆发之前,学界对中国潜在经济增长速度到底有多高,因而对中国是否应该采取扩张性财政、货币政策刺激经济增长,对于中国财政赤字是否应该突破3%这一门槛存在不同意见。这种情况是非常自然的。现在中国经济存在严重的有效需求不足已经是无可争议的事实。我们相信,为了刺激经济增长,创造就业,抗疫纾困,中国政府一定会采取强有力的扩张性财政、货币政策,特别是扩张性财政政策。中国经济增长的前景是光明的,对此我们抱有充分信心。
(观察者网注明:本文独家首发自网易研究局(微信公号wyyjj163),获网易研究局授权转载。)
- 原标题:余永定:为当年的四万亿计划正名!现在必须大胆实行扩张性财政政策 高于四万亿 本文仅代表作者个人观点。
- 责任编辑: 朱敏洁 
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