第二，除了日本国内机构，全球一些主要银行也利用日本低息环境和自由货币体系，为对冲基金等客户提供日元贷款。

当全球市场发展顺利时，上述资金纷纷投资于高收益证券，往往是发达国家债券和股票、新兴市场货币和股市、高收益垃圾债等。但是如果发生了全球性的金融冲击事件，这些高杠杆和高流动资金就会卖出风险资产，转而投向发达国家国债、黄金等资产。由于国际金融市场绝大部分交易品种都是美元定价，投机者卖出美元资产买回日元，这就是全球风险事件发生时日元升值的逻辑。

例如，截止2017年5月，日本保险公司管理资产约为3万亿美元，其中25%到30%的比例投资于海外，主要是美国和欧洲等国家债券。这种大规模海外投资对日元影响巨大。

除了对现汇价格影响外，大部分保险公司都对海外头寸进行远期保值，因此对货币的远期价格、外汇互换(FX Swap)和货币互换（Currency Swap）同样影响巨大。另外也有相当部分日本海外投资没有对冲货币风险，一旦全球风险上升，这些未对冲头寸就会购入日元现汇或者外汇互换来锁定风险，这都会导致日元升值。

从上图可以看出，日本排名第三的寿险公司第一生命（50万亿日元规模）2016年平均占总资产9.75%的海外头寸未对冲风险。

所以，如果上述逻辑是对真实世界的描述，那么我们可以看到全球风险事件发生时对应日元升值，而全球风险偏好上行时对应日元贬值。

为此我们选取了两个衡量全球金融市场风险的压力指数，分别是美国克利夫兰联储和美银美林的金融压力指标。选择第一个指标的原因是该指标从1990年编制，是目前最长的全球风险衡量指标。但遗憾的是2016年5月起该指数不再更新。

该指数将全球金融风险分成了几档，当指数大于1.82时，意味着巨大的恐慌级别的风险（图中红线以上部分）；当处于[0.5, 1.82] 之间时，存在明显的风险（图中灰线和红线间）。[-0.73,0.5]表明市场有轻微的风险因素（绿线和灰线之间）。当指数小于-0.73时，说明市场没有明显感知的风险（绿线以下）。

美银美林的金融压力指标与克利夫兰联储指标比较接近，更新及时，可以实时监控全球风险。

日元其他的宏观因子

很显然，全球风险情绪大部分时段都是处于舒适到中度之间。那么，当风险情绪不再是主流偏见时，决定日元价格的宏观因子包括哪些呢？我们首先考察了对日元价格影响最大的10个事件。

从上述事件，我们可以总结出影响日元价格的宏观因子如下。

我们发现有趣的一点是目前日本经济对日元价格的影响忽略不计。这是因为日元已经是全球套息货币，同时日本经济持续30年维持低速增长，已经无法引起投机者的兴趣。