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牛市的陷阱和宿命
在里根政府之前,美国经历了十年的滞涨,二战后盛行的凯恩斯主义遭到猛烈抨击。里根上台后,开启了一系列名为里根经济学(Reaganomics)的改革,简单总结下来就是三板斧:给富人减税、打击工会势力、疯狂发债。富裕阶层的最高边际税率直接从90%砍到了35%,政府赤字则扩大了三倍。
同一时间,华盛顿逐渐放松了对华尔街的管制:先是《1980年银行法》废除了对存款利率的限制,金融衍生品市场井喷式增长。1982年,国会允许银行拿储户的存款购买各种金融产品,华尔街的野蛮人、妖精和害人精瞬间多了起来。1988年,银行业开始游说国会,废除大萧条时期颁布的著名的《格拉斯-斯蒂格尔法》。
1999年,美国国会以参议院90对8,众议院362对57的高票废除了这项法律,美国经济在这期间飞速增长,代价则是增长的动能却从制造业永远的转向了金融业。普林斯顿大学2010届毕业生中,有近36%的人投身金融业。社会学家劳伦·里维拉的研究显示,哈佛高年级约70%的学生,定期向华尔街投送简历[4]。
一些事情被永远改变了:1956年,《时代周刊》呼吁企业家“从盈亏角度,以及整个社会得失角度来评判自己的作为。”到了1991年,美国证监会允许公司高管秘密套现股票,无须向公众披露。6年后,率领可口可乐上市的传奇CEO罗伯特·戈伊苏埃塔(Roberto Goizueta)说,“我们的职责只有一个,就是为股东创造像样的回报。”
90年代,IBM、惠普和思科一边裁员一边上市,华为轮值CEO徐直军在一次采访中说,当华为以10年为期规划战略时,它的对手开始用“财年”和“财季”指导业务。“如果思科不上市,爱立信不上市,一门心思盯着客户,华为怎会是它们的对手?”
克林顿执政期间,担任劳工部长的罗伯特·赖克发现了这个问题,并推动了一系列诸如上调最低工资标准、推动全民医保、扩大退税范围等措施,试图遏制贫富分化的趋势。然而,他的种种举动自然而然引来了华尔街的强烈不满,赖克也因此坐实了“社会主义当权派”的位置。
赖克(中)与克林顿(右)
当时,赖克还有一个强劲的对手:放水爱好者艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)。在1987年至2006年担任美联储主席期间,每当股市下跌超过20%左右,格林斯潘就会果断降息。长期如此,市场便认为美联储有意避免股市暴跌,索性冒着更大风险推高股价,投资者甚至创造了一个新词汇:格林斯潘看跌期权(Greenspan put)。
1996年,连任成功的克林顿邀请赖克继续担任劳工部长,但心灰意冷的赖克离开了美国政坛。在卸任演讲上,赖克说:“各位朋友,我们的社会正在一分为二,一半是少数的赢家,另一半是被抛在后面的大多数美国人[2]。”
随后,美国开启了一轮史无前例的超级大牛市。
在1993年,克林顿政府出台了一项针对股票期权的规定,为接下来30年的贫富分化埋下了灰线。
规定表示:如果高管薪酬为股票期权,那么公司可以对薪酬100万美元以上的部分进行税前抵扣。这项政策的出发点是鼓励高管薪酬与公司业绩挂钩,但在执行层面“走了一些弯路”。华尔街的理解是:股价上去了,高管多赚钱,公司少纳税,怎么看都是双赢。
这部法案的诞生过程很有意思:当时,罗伯特·赖克想直接废除对大公司管理层的税收优惠政策,此举遭到时任财长罗伯特·鲁宾(Robert Rubin)的反对。后者游说克林顿,搞出了一个把税收优惠和业绩(股价)挂钩的“妥协方案”[2]。
2013年,星巴克CEO霍华德·舒尔茨(Howard Schultz)获得了价值1.5亿美元的股票期权,一举为星巴克节省了8200万美元的税款,这就是榜样的力量。
90年代的股市腾飞后,股权激励开始在美国企业高管的薪酬中扮演重要角色,一度可以达到总收入的80%以上。股市行情不错时,抛售手上的股票,就可以获得远超薪水的回报。1990年至今,经历互联网泡沫与次贷危机的标普500指数从330点上涨到3251点,足足翻了快十倍。
1980年至今的道琼斯指数(上)与标普500指数
在如此高额的激励面前,高管们自然有动力不顾一切推高股价——比如回购。巴菲特曾在致股东信中多次强调:“我们非常喜欢股票回购,因为大多数情况下,公司回购的股票在市场中是被低估的。”然而,它们真的被低估了吗?
根据美国经济分析局(BEA)国民收入基本账户(NIPA)对企业利润的统计方法,美国企业的总利润仍停留在2014年的水平,企业利润占GDP比例还停留在2005年的水平。一个典型案例是沃尔玛,从2009年到2017年底,沃尔玛净利润累计增长为-2.02%,但花掉647亿美元进行回购之后,沃尔玛的股价在同期翻了一番。
另一个例子是曾经如日中天的IBM:过去20年里,IBM花了1400亿美元回购股票,如今它的市值是1100亿美元。
回购和股利本是上市公司回馈股东的举措,但当回购逐渐成为一种催升股价的财技,一切就开始变质。在《拯救资本主义》一书中,罗伯特·赖克提出了一个灵魂拷问:CEO真的值那么多薪水吗?
他在书中举了一个例子:马丁·苏利文(Martin Sullivan)担任CEO期间,美国国际集团(AIG)的股价下跌了98%,次贷危机期间,美国政府不得不花掉纳税人的1800亿美元保住这家公司。然而苏利文引咎辞职时,居然还拿到了4700万美元的退休金。
美国原本有机会解决这个问题,不过在2008年的次贷危机中,本·伯南克(Ben Bernanke)执掌的美联储果断降息,不到一年时间里将利率从5.25%降低至0%。大放水挽救了悬崖边的美国经济,却也带来了原创性的崭新问题:长达七年的低利率和美国企业的大举债时代。
金融危机后,市场需求疲软,企业不愿意进行生产性投资,又碰上发债成本极其低廉,大举借钱回购股票就成为了极具诱惑的选择。美国股市也随之诞生了一种新的“内循环”:公司发债-回购股票-股价上升-高管数钱。当然,无论是联储撒钱,还是股市上涨,都与工薪阶层彻底无关了。
如今,美国的贫富差距水平已经回到了1929年水平,2016年美国最富有的1%人,掌握着全美38.9%的财富,按家庭财富排名的后50%家庭仅拥有美国家庭总财富的1%,40%的美国人拿不出400美元的储蓄。
80年代后工薪阶层与大公司CEO工资差距变化
美国的问题也许只属于美国,但有一个道理却是全世界通行的:熊市比的是收益率,牛市比的是本金。即使是人人参与的股市,往往也是股东和高管获益最多。更何况每一次的大放水,涨的都是有钱人的资产,而不是普通人的薪资。
换句话说,放水不一定会引起通胀,但一定会导致不平等加剧。这轮全球疫情后的放水,似乎又在重复这种轮回。
从80年代初里根上台到2016年特朗普当选,美国CEO的薪水增长了937%,而普通工人的工资仅仅增长了10.2%。在历史上,美国贫富差距最极端的年份有两个:1928年和2007年——我们都很清楚第二年发生了什么。
2016年之后,美国本来准备解决这个问题。2016年,伯南克的继任者耶伦(Janet Yellen)开始指挥美联储加息和缩表,推进有序,且并没有伤害到经济的复苏。2018年鲍威尔(Jerome Powell)出任美联储主席后,一度也继承了耶伦的意志坚定前行。
然而,对于视美股上涨为政绩的特朗普而言,这显然是不能接受的。随后,美联储陆续实施了三次降息,并再度开始扩表,而疫情之后,美联储更是无底线放水,美股在短暂下跌后迅速拉出新高。投资者们看准了:实体经济每损失1美元,联储就会印出2美元来。
问题只剩下了一个:从80年代至今,美国中产是如何在漫天洪水中撑过来的?
首先,美国女性开始走向工作岗位。这里面有平权运动的结果,但更重要的原因是,女性需要工作来补贴家庭开支。1966年,全美国只有20%的母亲在外工作,到了90年代末,这个比例上升到了60%。其中孩子不满6岁的母亲在外工作的比例从12%上升到了55%[3]。
另外,美国后浪买房也需要6个钱包:2011年,全美国25岁至34岁的人当中,与父母同住的人比四年前多了120万。
其次,狼性文化和996加班文化盛行一时。90年代末,一个普通美国人每年的工作时间超过2200小时,比欧洲人平均多出350小时,几乎可以比肩勤劳勇敢的日本社畜。利用额外时间打零工也很常见,和1979年相比,如今的美国人每年要多工作12周。
《纽约时报》曾在一篇文章中写道,很多美国公司“需要招一个22-22-22的人[5]”,即22岁,愿意每天工作22小时,年薪2.2万美元。或许中间的那个数字夸张了,但前后两个肯定不夸张。
最后,大量工薪阶层实际上在举债度日。80年代至今,美国家庭债务爆炸式增长,支撑美国人钱包的东西从美元变成了信用卡。二战后,美国家庭平均债务占税后收入的比例是50%到55%,金融危机前的2007年,这个数字是138%[3]。
今年,疫情又加重了美国中产的负担,美联储的数据显示,一季度美国家庭债务达到14.3万亿美元,创下历史新高,比2008年第三季度金融危机期间的高点12.7万亿美元相比,还要高出1.6万亿美元。
制造业转移导致工薪阶层收入停滞,资产牛市导致收入差距不断拉大,技术革命在持续替代掉中低端工人,美国从80年代以来遇到的问题,会只有它一家经历吗?
在《美国的逻辑》这本书里,赖克引用了一则俄罗斯的民间故事,来暗示了我们这场延续几十年的分化将如何收场:
一个富有的地主买了一头牛,而他的邻居——一位贫穷的农民一辈子都买不起这样一头牛,于是,这位农民向上帝寻求帮助,没想到上帝居然回应了他的祈祷,说自己可以帮他,但这位农民并没有要求上帝给他一头同样的牛,而是告诉上帝:把富人的那头牛给杀了。
- 原标题:牛市的陷阱和宿命
- 责任编辑: 唐艳飞 
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