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余永定:中国仍处于通货收缩阶段
关键字: CPI上涨中国经济通货膨胀通货紧缩通货收缩经济反弹PPI对于中国目前的情况来讲,从CPI上涨受益的企业,主要是服务业,这些部门的债务水平是不高的,是中小型的,是非国有的企业。尽管CPI上涨使他们的实际债务下降,但是他们的债务在中国的总债务中所占的比重是比较低的。
真正债务比较重的企业是在制造业,是在国办国有,是规模比较大的企业,他们的产品的价格--PPI是在下降,它们的实际债务上升的从整体来看,表明中国企业的实际债务是在上升。
通货收缩的重要特征是,物价的下降不是一次性的。如果经济处于通缩状态下,物价和产出会出现螺旋式下跌。
通货收缩的问题是当物价下降的时候,企业的利润受到挤压,于是企业减少投资。投资的减少意味着总需求减少。 这样,产能过剩就会更为严重,物价就会更低,利润进一步受到侵蚀,于是企业会进一步的减少投资。所以它是一个螺旋式往下的过程。而不是一次性调整到位,经济就会恢复平衡的情况。
为什么我们等了好几年都等不来反弹呢,很重要的是我们处在通货收缩阶段。48个月的PPI都是在下降,而且是最近一段时间每个月下降4%到5%。经济是否会反弹要看PPI止负转正的趋势到底如何。
由于PPI依然为负,无法认定中国经济已经走出通缩。既然如此,我们也就难以断定中国经济速度是否已经开始企稳回调。
可能存在的恶性循环
中国目前出现三个对突出的问题。
一个是产能过剩。这个问题已经讨论很多,由于时间关系这里不再讨论。
第二个是中国公司债占GDP的比重居高不下,中国公司债已经是世界第一了。
我和我的同事做过一个模拟,根据我们的数字模拟,如果经济增长速度保持在7%左右,其它的基本经济变量都保持目前的趋势。在2020年中国的公司债对GDP的比可能会达到200%左右,实际上是相当危险的。
第三个是中国企业的利润率过低,特别是非金融企业,在世界主要国家中是最低的。在2015年,总利润是负增长,最近总利润又实现了正的增长。至于这种正增长能维持多久我们不知道。
把这些现象结合起来动态地看,就会发现中国经济中可能存在一个恶性循环,这个恶性循环的起点是,信贷扩张支持的过度投资。除了过度投资外,产能过剩还有其它的来源,我们就不一一分析。
总之,过度投资, 政府为了纠正过度投资、特别是房地产过度投资,导致有效需求减少和产能过剩。因为我们的投资是信贷支持的,过度投资必然伴随过度负债。
产能过剩造成PPI下跌,PPI下跌造成利润下跌,在利润受到严重侵蚀的情况下,企业减少投资,银行惜贷。这样的过程又返回去影响了产能,使产能过剩进一步恶化,这就形成了恶性循环。
与此同时,PPI下降导致实际债务上升,实际上升造成企业利润下降,企业加紧去杠杆,减少投资。投资减少反过来进一步恶化产能过剩,后者又导致PPI进一步下降。这里我们看到有两个恶性循环在对中国经济发生作用。
中国经济迟迟能不能企稳,恐怕同通缩的恶性循环有关。通缩恶性循环必然最终表现为企业违约、银行不良债权增加。如果不能打破通缩恶性循环,就会造成硬着陆,就会产生金融危机。
当然,关键还在我们的政策。政策对头,中国经济速度就会稳定在潜在经济增长速度所决定的水平上。这是在我眼中的中国目前的大的形势,虽然有起伏有波动,基本上是这样的状态。
去产能的同时 要增加赤字刺激有效需求
最后讲讲怎么办?
第一,我完全赞成加紧结构改革的主张。中国急需落实十八届三中全会的一系列重要改革设想。改革能够促进劳动生产率、资本使用效率和全要素生产率的提高。但是应该看到,这些改革虽然绝对必要,但并不会产生立竿见影的效果。这些措施的目的是确保潜在经济增长速度能够维持在尽可能高的水平上。
第二,为了打破通货收缩,必须消灭过剩产能。过剩产能有两个来源:由于决定错误,或时过境迁,部分产能没有利用价值,或得不偿失。
要创造条件调整,尽快消灭这里过剩的产能,关闭低效率,高耗能,高污染的僵尸企业。
但是还有相当部分过剩产能是由于需求不足造成的。对于这部分过剩产能,应该通过政府相应政策,增加有效需求的方法加以消化。
产能过剩有结构性的原因,也有需求不足的原因,我想强调,不要对刺激有效需求的政策污名化。为保住增长底线,政府不应拒绝采取政策措施刺激有效需求。
刺激有效需求需要做什么呢?我主张是要增加财政赤字,今年增长3%是不够的,当然增长是逐渐增加,从目前的状况来讲,5%的财政赤字是不会有什么问题的,是安全的。
增加财政赤字来支持基础设施投资,这次跟过往不同,我们应该主要靠发行国债,而不是靠增加银行信贷来给基础设施融资。
经验告诉我们,在目前的情况下,增发信贷的结果,钱就流入到了资本市场,钱很难进入实体经济。但通过发行国债为基础设施投资融资,信贷融资的很多问题就可以避免。
货币政策的主要目标是压低国债融资的成本,而且我也主张应该尽快的从数量目标转到债务目标,应该盯住利率,而不是货币供应量。同时,盯住美元的汇率政策使我们难于保持货币政策独立性。我主张人民币尽快的实现浮动。
我现在想强调一点,中国的基础设施投资的余地是非常巨大的,而这种基础设施投资既可以稳定增长,同时又可以改善经济结构。
我在两会有一个提案,北京一号线到十号线的换乘站非常危险,非常狭小的通道上千人流动,如果出现恐怖事件后果不堪设想。有关负责人说他们下不了决心,动静太大。
中国现在的自来水是不能直接喝的,但据说在很多国家可以直接饮用,因为给水系统不同。仅这项就需要大量资金。有许多投资,虽然没有经济效益,但是有社会效益,这恰恰是国家可以发挥作用的地方。
因为市场并不能包罗万象,很多东西的分配不能靠市场,这个时候,国家应该带头,即便是国家亏本,也要投,这样产生一些“挤入效应”,使私人投资能够进来。
我们应该在结构调整和有效需求管理、长期和短期之间搞好一个平衡。我非常高兴的看到,总理的政府工作报告非常强调如何实现这两者之间的平衡,我认为这样的政策是正确的。
谢谢大家。
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