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博鳌论坛嘉宾热议股灾:政府应找个中立机构查清原因
关键字: 博鳌论坛股市股灾股灾原因互联网+金融创新+股灾已经远去,但对于股灾的讨论并未停止。在刚刚结束的2016博鳌亚洲论坛上,与会嘉宾就“闯祸的杠杆”这一话题展开热烈讨论。
参与讨论的嘉宾有清华大学法学院教授、中投原副董事长、总经理高西庆;中央汇金投资有限责任公司副董事长,中国国际金融公司董事长李剑阁;高盛投资管理部中国副主席暨首席投资策略师哈继铭;中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求;原财政部财政科学研究所所长贾康;加拿大养老基金投资公司海外业务总裁Mark MACHIN。主持人是中国证券市场设计研究中心总干事、《证券市场周刊》《财经》社长王波明。
去年9月,“韭菜哥”在证监会门口下跪抗议
以下是嘉宾发言实录,小标题为编者所加:
主持人(王波明):欢迎各位来参加今天最后一天一个比较热门的题目:“闯祸”的杠杆。我先介绍一下在座各位嘉宾。今天我们有三批人:
第一批人是高西庆先生和李剑阁先生,这两位都是中国早期证监会主席,所以都是咱们资本市场的监管者。应该鼓一下掌。
第二批人我们的学者,财政部前科研所所长贾康先生,人大金融研究所所长吴晓求教授。这两位都是对资本市场有很多研究。我也注意到贾康先生前一段时间已经发表过文章,就是关于去年股市波动的看法。
最后一批人,市场的参与者。高盛投资管理部中国副主席暨首席投资策略师哈继铭。哈博士曾经也是中金公司的。还有一位海外的朋友,加拿大养老金投资委员会国际部总裁Mark MACHIN。中文名字是马勤。管理2800亿美金。
对于这个话题,作为我主持人也可以进行评论。作为资本市场的监管者,是中国证券监督管理委员会。最早的成立是1992年,是跟台上几位先生有关系的。1992年7月份,当时李剑阁先生在总理办公室工作,安排了我们给朱总理做了一次汇报,就是关于中国监管体制应该怎么做。当时股票市场归人民银行管,我们当时提出来还是应该建立一个独立的证券监督管理委员会。当时朱总理还不是太感冒,说市场也不大,人民银行管就行了,当时他兼人民银行行长。后来还是觉得很有必要。没有想到7月份刚汇报完,8月10日深圳就发生了认股券暴动,我记得8月末、9月初,李剑阁先生受总理委托找到我和高西庆,当时在北京京轮宾馆。说总理听了你们意见,准备筹办证券监督管理委员会,说你们去写报告。我记得还说了一句,这个事是你们提出来的,谁也不准说了自己又不进去。从那个时候出报告,到1992年,就两个月时间。你说那个时候效率有多高。证监会怎么来的也是跟今天主题很有关系。
进入正题。博鳌亚洲论坛要讨论杠杆惹的祸。第一个问题给在座各位嘉宾,去年这个事大家也都清楚,发生了股灾,最后政府动用了上万亿资金来进行了救市。我问是不是杠杆惹的祸,你自己认为到底去年股灾是什么原因?从高西庆高主席开始。
政府该找个中立机构 查清去年股灾原因
高西庆:首先得抱歉。因为我等会儿赶飞机,我说完待会儿要先走。杠杆只是一个工具而已,就跟证券市场别的工具一样。本来人类创造工具,杠杆是人类发生的伟大工具之一。什么人拿着用都一样的。就好像发明的枪,扳机就是杠杆,枪有白军的枪,有红军的抢,不能说白军的抢能用,红军的枪就不能用。这是不对的。出了问题首先是杠杆是什么人用的,怎么用的,怎么管的。因为工具嘛。恐怖分子拿着枪,屋子里一扫就把好人全打死了。你要说市场发生了什么事,不管08年美国市场发生重大危机也罢,还是去年中国市场发生危机也罢,杠杆只是一个表象,重要的在于东西怎么看的。对成熟的市场,各种金融工具的监管都是有一定之规的。既然有一定之规,美国管的这么严格的市场怎么也发生问题?说明人类对工具的控制力、对它的管制力还是有不够的地方。但是不能把这两个东西放在一块说。你这个工具的使用方式跟人家是不一样的。
我们先弄清楚这个杠杆是怎么出来的。现在听说杠杆又开始上涨了。去年说由于杠杆出了问题,我根本不相信。中投公司下面有一堆证券公司,说不行,出了大问题了。市场前几个月涨160%没出问题,才降30%就出大问题。说杠杆很严重。1:1的杠杆。他说已经1:5、1:10了。那这是谁的问题?第一,管制规则有没有问题?没有问题。管制规则说了只能1:1:那规则执行了吗?执行了。证监会我这儿执行的很好啊。那哪出了问题。现在说各个监管机构之间说反正不是我这儿的事。那谁的事?说明你这个管制方式是有问题。你的覆盖率不够。所以现在有说一行三会要合并起来,因为有这么大空档。
我说你还没有弄清楚哪出了问题,你合并起来之后。历史上有很多次合并,一个部底下的局各干各的事,照样没用。所以先要弄清楚到底什么地方出了事。法律的两点:第一个是覆盖面,一个是严格执行度。现在这两者都没有到。覆盖你也不知道覆盖到哪去,你也不知道谁的问题。这和我们公共治理机制是有关的,和我们监管资源配置有关。如果我们监管弄清楚什么事,知道什么责任在他哪。然后说我的资源配置只做这个事。证监会权力不能太大。证监会有那么多资源配置权力,当然很自然就会把精力放在资源配置上。证监会的人一点都不笨。证监会人的聪明程度比任何都不差。但是他的兴趣不在这儿,各方面机制压力不在这儿。说你要干一件事就抓坏人,然后别的事不是你的事,这样轻轻松松好得多。市场出问题,大家说怪谁,现在都不知道怪谁,骂谁的都有,这就是有问题了。
主持人(王波明):说了半天杠杆没有好人坏人之分的杠杆。去年股灾是杠杆造成的,你刚才解释了杠杆的问题,那到底成因是什么东西?
高西庆:我说你还没有弄清楚成因。我一直鼓吹,在人大提案就提,我说政府应该找一个中立的,监管部门也罢、证券公司也罢、投资者也罢,都有自己立场。你找一个机构,比如吴晓求,让一个机构,你们来调查清楚到底发生了什么事。现在都说是杠杆的事,又说是外资的事,又说是衍生工具的事,都在猜。连数字都没有。我们现在的问题是中国证券市场的数字基本上还是保密的。美国市场上好几次大的危机,尤其87年那次危机后,我手里大量报告,都是诺贝尔奖获得者出了一大堆报告。整个市场的数字,只要一过这个时点就是公开的。现在应该把数字拿出来,现在数字拿不到。由全国人大或者哪授权,让这些人来研究到底发生了什么事,然后再说是杠杆问题还是不是杠杆问题。是哪出的杠杆。是银行系统还是证券公司、保险公司?还是真的像他们所说根本跟这个没有关系,全是谁都管不着的普通老百姓的。那中国普通老百姓有那么大力量吗?
主持人(王波明):你就是说这个问题现在不清,必须欧一个独立机构再做一个调研。搞明白到底是什么原因造成的去年的问题。
高西庆:是这样。
“互联网+、金融创新+”
主持人(王波明):请李剑阁主席,还是同一个问题,到底发生了什么事?
李剑阁:去年发生的事太多了,今天下午讲不完。让我把去年的事说清楚,第一,我不可能说清楚。就像高西庆讲的,需要一个系统的研究才能说清楚。我只能从我的角度说一部分的问题。去年5月23日我在清华大学发我们孙冶方金融创新奖。发完奖以后,他们搞了一个记者群访。所有的财经记者,我相信在座有很多财经记者,他其实对孙冶方奖也没有兴趣,唯有兴趣的就是股市。一上来就问我一个问题,最近股市非常牛,人们都说这是国家牛市,你怎么看?我不假思索的就会说国家牛市的概念是一个非常危险的概念。这句话就变成标题档,全国的微信,公共网站都在登我这句话。另外我确实说,据说当年克林顿时期有一个牛市,克林顿最喜欢鼓吹自己的政绩。他特别想把牛市功劳归自己。财政部说牛市归你,熊市将来归谁呢?政府把牛市功劳缆在身上的话,就必须把熊市责任也缆在身上。所以不能把牛市和国家联系在一起。问题是去年一些官方媒体助涨了市场狂热的气氛。大家也看到了很多对这个的批评。就是当时有一些官方网站讲4000点是牛市的开始。国家牛市、改革牛市,各种各样的牛市,就来解释牛市的合理性。包括当时有一些权威人士在中央党校作了报告,说当前的牛市是有基础的,因为是改革牛,因为改革进展的非常快,所以是改革牛。第二,不差钱。因为国家量宽货币政策,所以根本不差钱。第三,2015年年底的经济增长是可以达到7%的。所以这个牛市是可持续的。三句话,第一,改革牛。第二,不差钱。第三,可持续。
我曾经6月初对这三个观点一一作了评点。结果大概过了十天左右,股市就出现转折点,到现在还没有完全恢复。
所以我个人不认为仅仅是一个杠杆的问题。因为我本人离开政府以后,在两个证券公司做过董事长,一个是和哈博在一起在中金公司,后来短期在深银万国合并之前和之后当过一段时间董事长。这些原来的同事都跟我讲在去年年初,恒生电子系统直接接入交易市场是作为互联网+、金融创新+,作为监管部门提倡的。说都互联网+了,你们还不接,大家不接就觉得落后了。到清理的时候,就说谁让你们接,赶快撤。证监会有些派出去的干部坐在那儿说你今天必须掐掉,不掐我不走。我不说杠杆本身出了问题,就是前后执行尺度剧烈变化,造成去年的股市,原因非常多,至少这是一个重要的原因。人为加剧了波动,先拼命往上拱,受不了了又一下往下砍,去年股市断崖式下跌,这至少是一个方面。其他的待会儿再说。
吴晓求:首先我说高西庆刚才讲的是非常重要。1987年那个黑色星期一之后,美国人到现在还在研究。就研究那个时候为什么突然间从大箫条以来的50多年时间里,全球市场包括金融危机的都没有出现这个状况。花了很长时间研究1987年黑色星期一的原因。从国会开始到教授、到研究机构。我们也试图对2015年中国股市危机也想做一次系统的研究。但是中国国情不同,的确有一些东西你不知道。所以我想说的是什么意思呢?出现这么大波动,我认为需要非常科学、严谨的、材料详实的剖析它。剖析它不是追究谁的责任,目的是完善这个市场,是要使得中国的市场等开放之后成为了国际金融中心之后,不要再出现这个事了。所以那次黑色星期一之后,才会有熔断机制出来,才会对程序化交易的某种限制。我认为我们也要做系统思考。这是第一个意思。
第二,中国要对这类事件做系统的思考应该存在着障碍。当然我们有些交易数据还是可以找到的,包括资金规模也可以找到。但是有一些非数据化的东西实际上很难找的。在我们有限的信息方面,完成了这一次的股市危机的一个系统研究,这个报告已经出来了,叫《股市危机,让历史告诉未来》,这个题目比较有意思。
所谓国家牛市是违背规律的
主持人(王波明):谁做的?
吴晓求:我做的。我牵头带了大概有十几个教授做的,做了大概有4个月。这个报告应该说做的还是不错。特别是对过去像1987年的黑色星期一,包括日本的泡沫经济,包括纳斯达克市场危机,包括东南亚危机,包括2008年危机,特别是2015年危机,这个我们做了系统的比较。尤其是政府怎么干预,进行比较。我不展开这个事。
我想说的是,在我们研究中这次的危机我认为几个原因还是非常明确的。第一个,我们赋予我们这个市场太多的功能,我们把它功利化了,我们以为这个市场可以解决我们碰到的很多问题。实际上这个市场没有那么大功能。首先要看这个市场是干什么的?要赋予太多功能以后,它会变形。就像一个人本来没有那么大能力,你给他那么大责任,他就变形了。要正确理解我们市场的功能究竟是干什么的。实际上早已定义,我们市场就是一个财富管理市场,解决不了其他问题。第二,监管者的角色究竟是干什么的。监管者目标是干什么的我们过去相当长时期把监管者的功劳、成就和市场是否成长,指数做某种程度挂钩。如果在你任上,指数下来了,你就属于失败或者不合格的。在你任上,指数上来了,你就是合格的。这个实际上有问题。就是监管者是一个清道夫。第三,我们制度层面。像杠杆,我们对杠杆的运用是顺周期的。这个很要命。因为他是抵押,抵押物随着价格上涨,价值在上涨。他可以抵押出来的资金量在增大。实际上我们机制本身已经赋予了它杠杆。实际上我们要建立一个逆周期杠杆。这个非常重要。你要是顺周期,这个肯定会出现大事。
所以我们还是要很多要正本清源,我们发展资本市场已经20多年了,实际上我们对这个市场究竟想做什么,实际上还是缺乏深度的理解。这个很重要。
李剑阁:我补充一点,恰恰去年处理股市危机的时候,我们把一些顺周期的危机当时特别想保留。产生负反馈的东西恰恰那个时候把它停掉。衍生产品对空机制本来是可以对冲波动的,结果那个时候怕股市掉的很厉害,把做空的东西砍掉了。本来做空是一个平衡的力量,包括融券是一个平衡力量,结果只准融资,不准融券,只准买,不准卖。只准实盘,不准期货,结果变成单方向了。改变了原来的规则。
贾康:主题上我想说的比较直率一点,我认知框架跟李剑阁主席认知框架高度一致。但是我觉得似乎认知可以再多一点。去年股市往上冲的时候,有非常明显管理部门的意图要把他做成牛市。当时看到迹象往牛市发展的时候,有一种说法希望它成为一个慢牛。有种种证据表明我们官方通过媒体是怎么样推这个的。时间关系不展开了。到以后出问题了,杠杆是非常非常表象的。在其中起到一个推波助澜作用。所谓国家牛市是违背规律的,人造牛市。
这就要说到了,王总问根本问题在哪儿。我直截了当说根本在于我们管理部门对股市的认识从哲理层面要反思。哲理出现偏差。他总认为牛市好,熊市不好。我理解股市就是一个直接融资场所。它的好与不好,最关键因素是它这个制度是不是公正,是不是能够最大限度打击内部交易,然后发挥资源配置作用,这就是好了。他到底表现为牛市还是熊市,如果符合规律的话,无所谓好坏。当然从股民感受来看,大家总是觉得牛市有发财机会。
去年第一个链条就是因为哲理上有偏差,所以国家牛市背景实际上是里面,我们公权作用推动的一个人造牛市。
在关键的时候,他给出了权威人士的信息,引导大家觉得还要往前牛很长一段时间的。当时说到的政策牛、资金牛、消息面牛、改革牛,都有一定道理。但是缺少了一个最关键的牛,经济基本面牛。那个时候经济明显下行,到现在还没有结束,这个牛是牛不起来的。这个角度你要想推动变成慢牛,实际上就是违背规律的。这种作用之下,所谓人造牛市实为猴市,上窜下跳的猴市。在羊群效应下,人们争先恐后进来。剧烈的上窜下跳会很快把动能耗尽。人造牛市实为猴市,速成熊市。27、28个月几乎腰斩,社会代价不客气讲是非常沉重代价付出。这种股灾式的大震荡过去在其他经济体屡次出现,中国也有类似情况过去出现,但是这次教训应该算是相当沉重的,值得非常好的反思。我认为第一个环节,我们的公共权力持有者,是不是从哲理上好好理解什么是社会主义市场经济。直接融资的场所这个股市怎么理解它的功能。如果我们把数据做了处理,如果从100多年来看,股市就是一个慢牛。美国股市上100多年收益率是7点几,接近8,不是一个慢牛吗?他比其他常规投资还要高出一点。但是那个是长期的表现,你如果刻意追求某一个阶段在我任期内表现出政绩,政绩跟股市走牛联系在一起,很可能就是一个危险引导我们犯错误的误区,我这个算说的比较直率?
主持人(王波明):相当直率,会有些人感觉受不了。现在把这个事进入到市场参与者,你们怎么看去年的问题,到底是发生了什么事情?哈博士你来。
- 责任编辑:王杨
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