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瞿新荣:A股震荡后能继续上涨吗?
最后更新: 2020-09-08 08:31:40过去十年的政策与资产波动的周期,充分验证了货币周期与资产价格的周期波动。
图:2008年来的货币政策波动与房价(阴影部分对应降息降准周期)
图:2008年来的货币政策波动与股价(阴影部分对应降息降准周期)
历史不会重演,但总是押着同样的韵脚!
央行降息降准给市场上涨带来利好,反过来,货币收紧,将给市场带来利空。未来央行将如何决策,货币政策和监管政策会不会因为杠杆风险问题而再次趋严?当前央行会不会收紧流动性从而压制A股上涨?
当前依然处于央行降息降准周期
关于当前货币政策最重要的定调是7月30日政治局会议,会议在货币政策上取消了“降息降准、再贷款等手段”的描述,强调货币政策“更加灵活适度、精准导向,保持货币供应量和融资规模合理增长”,市场解读是整体上比较珍惜当前货币政策空间,但不排除下半年可能还会降息降准。
但紧接着8月12日央行公布7月份信贷数据边际收紧:7月末,广义货币(M2)余额212.55万亿元,同比增长10.7%,增速比上月末低0.4个百分点;7月份人民币贷款增加9927亿元,同比少增631亿元,预期1.2万亿,前值1.81万亿;新增社融1.69万亿,预期1.85万亿,前值3.43万亿。
信贷和社融增速7月就开始回落,加剧了市场对货币收紧的担忧。
但实际上,新增社融与信贷只是属于季节性回落。7月M1同比增长6.9%,增速分别比上月末和上年同期高0.4个和3.8个百分点,M1增速扩大对房地产与股市形成利好。
图:7月份新增社融、信贷属于季节性回落,预计8月新增社融会增加
同时从央行的7天逆回购利率、1年期MLF利率来看,央行也并没有开始收紧利率。
整个金融机构人民币贷款加权平均利率的下降甚至超过了想象:一般贷款利率13年来首次低于个人住房贷款利率。一般来讲,个人住房贷款利率信用风险是最低的,但货币宽松引导银行向企业让利增加信贷投放,居然使得加权平均利率低于个人住房贷款加权平均利率,可见整个信贷增加利率下行的强度之大,对于股市来讲,这是一个看涨的信号,对整个市场来讲是比较有利的。
图:利率下降时期对市场比较有利
除了利率没有出现收紧迹象,央行货币乘数没有出现收紧信号。信贷规模的增加主要取决于基础货币和货币乘数——也即所谓银行存款准备金率,从当前阶段来看,全球宽松的背景下,央行并没有必要急于提高存款准备金率,降低货币乘数。
图:7月央行货币乘数创新高对股市上涨形成支撑
整体来讲,当前整个货币流动性还是比较宽松的。唯一可能边际收紧的迹象,就是央行通过OMO公开市场操作来影响的存款类机构质押回购利率(DR007)自5月份以来略有上行,增加了市场对央行流动性收紧的担忧,但最近走势开始平稳甚至略有下降。
图:存款类机构质押回购利率5月份以来略有上行
央行何时会收紧货币?
2018年是一次典型的流动性收紧,体现在信贷规模下降和利率上升。2018年银行去表外融资,导致银行信贷增速虽然没有放缓,但整个社融增速从2017年以来持续下行(下图),使得信用收缩,企业利润下降,整个A股进入一个熊市。
图:2017-2018年,去杠杆去表外融资,社融存量同比增速下降
图:2018年,DR007、MLF以及贷款加权平均利率收紧
当时货币收紧的背景是2016-2017年美国及全球经济复苏,以及中国对地产政策放松后经济复苏,宏观杠杆率快速上升。国家政策层面在经济复苏、企业及政府杠杆率上升背景下提出“三去一降一补”,强调金融去杠杆到企业去杠杆,主动收缩资产负债表,导致信用扩张增速回落。
图:2016年以来中国3部门杠杆率快速上升
经过“三去一降一补”后,中国整体企业部门的杠杆率有所控制,这为当前的货币政策宽松赢得了条件(下图)。
图:当前民营与国有企业杠杠率稳定回落
另外,全球央行持续货币宽松,叠加中美10年期国债利差已经到了历史高点,人民币汇率不存在贬值预期,从国际形势来看,中国央行也没有必要收紧货币,当前央行首要目标应该还是就业与经济增长,而非通货膨胀、国际收支平衡与金融风险,这一点央行在2020年8月出的《货币政策执行报告》中基本已经明确。
所以来讲,只有当经济持续复苏乃至过热,就业稳定、CPI超预期上涨,或者人民币汇率超预期贬值,又或者有发生金融危机的风险,这时候央行才有可能信贷收紧同时提升利率,实施货币收紧政策。
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- 责任编辑: 陈轩甫 
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