王慧：什么时候算“跌到底部”？

杨德龙：就是它和高点相比跌得就剩渣了，还剩两成、三成，但是公司本身倒不了的。有很多股票它还是行业龙头、白马股，只是过去几年因为市场行情不好，跌得比较多。如果公司本身有问题的，那它跌多少都不能买。

王慧：长期又如何定义？多久算长期？

杨德龙：在美股这样的成熟市场，15年以上才叫长期投资。但是在A股市场，我认为3年就算很长期了。因为A股市场所在的经济体属于发展中经济体，经济变化很快，3年就会发生很大的变化。一个股票能拿3年，就算投长期投资了。

王慧：您提到价值投资的精髓有三点：好行业、好公司、好价格。我们先来聊一下什么叫好行业。政策明确支持、明确想要大力发展的这些行业就是好行业吗？怎么定义好行业？

杨德龙：政策支持的行业可能是发展比较快的行业，但能不能成为好行业，这还不一定。我认为，好行业的特征要从三个维度来看：

第一，看行业增速，行业增速要能保持较高的增长，而且能保持相当长的时间。

第二，看行业壁垒，这个行业是不是壁垒比较高，别人进不来。比如说特许经营权，像烟草行业，别人做不了，那肯定是垄断利润。比如技术专利，一些创新药公司，它是有20年的专利保护期的。再比如品牌价值，像茅台。但这些都是动态变化的，没有什么是一成不变的，像白酒行业这两年因为行业增速下降，也不算好行业了。你要在它还是好行业的时候去投，等它变成不好的行业时，就要规避了。

第三，看行业积累。为什么好行业一般都是和消费品相关的行业？因为它是可以积累的。人们对口味的认可是可以积累的，公司的品牌价值是可以积累的，像可口可乐卖了100多年，大家还是会喝。有些行业则不容易积累，比如说一些科技股。虽然这两年科技股表现非常亮眼，也确实出现了“科技牛”行情，但在我看来，“科技牛”里面很难出好行业，因为科技进步太快，有很多行业一变化就没办法积累了，甚至可能原来积累的技术在新技术出来之后变得没有任何意义。

王慧：就像DeepSeek一样，它一出来之后，之前的很多模型就失去了竞争力。

杨德龙：像以前的柯达，是胶卷行业的绝对龙头，几乎做到了垄断，那时候到处都是柯达图片社，结果后来数码相机出来了，让柯达积累的技术、品牌都没有意义了，它后来就破产了。

福州，柯达冲印店 IC Photo

还有诺基亚、摩托罗拉，它们是直板手机时代最牛的两家手机公司，当时有一句话叫“左手拿着诺基亚，右手摩托罗拉”，现在这两家公司基本都不做手机了。因为智能手机出来之后，它们的优势就没了，积累的技术也没有意义了。所以，一个技术变化太快的行业，很难产生长期牛股，因为它无法积累。

王慧：接下来再请您讲一下，怎么在这些行业里选到好公司？

杨德龙：一个偷懒的方法就是直接看谁的市值大，选这个行业里面的龙头股。因为龙头企业它能成为龙头，本身就证明了它的成功，说明它是有竞争力的，有资金优势，有技术实力。一旦行业出现周期向下或者低谷的时候，它是能挺过去的，而很多非龙头企业可能就熬不过去。选龙头是比较偷懒的方法，但也挺有效的。

如果具体来看，我认为好公司具备五个特征：

第一，这家公司的业绩能够持续增长，业绩就是利润。格雷厄姆说过，股价从短期来看是“投票机”，从长期来看是“称重机”。意思是说，短期股价的波动和各种因素有关，但长期只和一个因素有关，就是这家公司长期的业绩增长，业绩增长多少倍，股价增长多少倍。所以十倍牛股甚至百倍牛股，它们的第一个特征就是业绩能持续增长。

第二，这家公司有比较宽的护城河，其他竞争对手不容易进来。巴菲特很形象地说，我希望我投资的公司有宽宽的护城河，里面游着各种食人鱼、鲨鱼，这样的话别人就攻不进来。这个护城河可以是公司的专利、公司的品牌、公司的资金优势、公司的行业地位等等，综合来看就是它有别人进不来的优势，这样才能成为长期牛股。

第三，要有一定的财务回报。按照巴菲特的标准，首先一个公司的净资产收益率（ROE）要大于20%，ROE就是净利润除以净资产，代表这家公司一年能够用净资产为股东创造多少净利润，相当于每年的回报率。第二个指标是这个公司不能负债太高，它的资产负债率不能高于30%。资产负债率等于负债除以总资产，就是说这个公司不能靠加杠杆获得比较高的ROE，因为杠杆高了之后，一旦行业周期向下，就有可能出现大的风险，甚至出现破产风险。像很多房地产公司，之前行业好的时候，它们加的杠杆越高，利润增长越快，但这几年大家也看到了，很多地产公司经营非常困难。原因就是之前加的杠杆过高，在去杠杆的过程中，在行业周期向下的时候就扛不住了。

第四，要有优秀的管理层，企业的管理要好。那些长期牛股的企业大多有比较牛的创始人，那些耳熟能详的企业家，企业离开他们肯定没有那些奇迹。管理层如果不诚信，那肯定要一票否决的。

第五，一家好公司，它的前十大股东里一般会有很多机构，而不仅仅是自然人。如果前十大流通股东基本上都是基金、保险、社保基金等等，说明这家公司的基本面还不错，机构愿意投。如果它前十大股东都是散户或自然人，那说明它的基本面进不了机构的法眼，大概率成不了长期的好公司。

我认为，从以上这五个维度去看一家公司是不是好公司，是比较全面的。