加息叙事会成真？美国可能会最终选择降息扩表

有不少人将近期黄金价格的异动，包括国债收益率的异动强行解释为交易员押注加息预期，例如，市场上常见此类新闻报道：交易员加大对美联储加息的押注，预计到年底前美联储将加息20个基点。高于上周五升息8个基点和一周前降息25个基点的预期。于是美国2年期国债收益率上涨多达9个基点，至3.99%。

但是这样一种加息叙事本身是基于对美联储“双重使命”侧重预测之后的下注，而非对世界本质逻辑的解释。自1977年以来，美国国会赋予美联储促进充分就业和维持物价稳定的“双重使命”以确保经济强劲。通常情况下，当价格上涨时，美联储会加息以遏制通胀；当失业率上升时，则会降息以降低借贷成本并促进就业。

也就是说，交易员们认为基于现在的通胀以及公开市场的就业情况，他们认为美联储会认为就业市场没有大问题，然后更有可能选择加息限制通胀。至于这一预期是否真的符合经济现实其实并不重要，甚至可以在最新数据出来后随时修改。

然而我们如果关注美国的经济基本面，就会发现一个问题，美国当前似乎没有加息的操作空间。

根据美国官方数据，截至2025年9月30日财年末，美国公众持有存量国债的加权平均利率约为3.25%。受2022至2024年高利率周期影响，当期发行的中长期国债占比持续抬升，叠加大量高息短期债务存量，预计2026财年美国存量国债加权平均利率将升至3.4%—3.6%。

美国国债已经超过39万亿

与此同时，《大而美法案》显著推高美国财政赤字，叠加本财年美债总规模大概率突破41万亿美元，美国联邦财政的国债利息支出将进一步膨胀，有望大幅超过1万亿美元。

数据显示，2025财年（截至9月30日）美国联邦财政总收入约5.226万亿美元，同比增长6%；总支出约7.035万亿美元，同比增长4%。其中，社保、医保与国债利息位列联邦支出前三，规模均超过军费等防务开支。

这种固化的财政支出结构，正持续侵蚀美元的国际信用，同时也基本锁死了现阶段美联储的加息操作空间。如果现在为了压低通胀率继续加息，美国有可能将有超过20%的财政收入用于偿还债务利息，令美债循环彻底滑向庞氏骗局。

而且受美以伊朗地缘冲突影响，美国正面临油价走高带来的较强输入型通胀。这类通胀难以通过加息根治，因为货币政策无法增加中东石油供给、改善原油流通格局。因此，美联储若继续加息，只能压制国内经济活动与有效需求，进而拖累美国经济增长、居民消费以及美股表现。

与此同时，高耗能的AI产业是当前拉动美国经济为数不多的增长点，但美国本土能源供给本就偏紧。在油价上行背景下，AI行业的用电与运营成本将进一步抬升，压缩盈利空间、下调市场预期，最终对美股形成明显拖累。所以我个人认为美国所谓加息叙事完全是无中生有，为了掩盖美国由于战争导致高油价引发流动性危机并存在引发潜在金融危机的一种说辞。

那么美国会选择降息吗？我认为会，而且会在今年选择降息扩表。首先此前发布的一篇文章中，我们就关注到了美联储在去年末的货币政策和财政政策转向，尤其在2025年12月1日停止缩表，并在12月12日开启了“变相QE（量化宽松）”准备金管理购买（RMP）政策。美联储毫无疑问将其作为一种缓解流动性紧张的做法。

美国的私募信贷近期的暴雷也在加重全球对于美国发生金融危机的担忧。2025年9月，次级车贷机构Tricolor与汽车零部件商First Brands相继出事，前者后来被美国检方指控存在伪造贷款数据、重复质押抵押品等欺诈行为，后者破产程序则暴露出应收账款可能被重复保理、抵押品混同等融资异常。这些事件震动了银行贷款、CLO、贸易融资及部分私募信贷相关产品，令市场对信用透明度和风控标准的担忧升温。

2026年2月，英国MFS抵押贷款机构倒下，调查和法院文件指向重复抵押、资产失真等问题，且债权人中包括Barclays、Jefferies、Elliott与Apollo关联机构Atlas SP，显示跨境信用风险正在向更广泛的另类信贷链条传导。

进入2026年3月，BlackRock旗下HLEND和Morgan Stanley的私募信贷基金相继限赎，分别仅满足约52%和46%的赎回申请；Blackstone的BCRED虽遭遇大额赎回请求，但通过提高赎回上限并注入自有资金完成了全部兑付。与此同时，Blue Owl通过出售资产并调整赎回机制应对流动性压力。

与此同时，美国科技巨头的盈利问题也正吸引市场高度关注。当前投资者担心的不仅是信用链条中的流动性错配和资产质量恶化，还包括AI热潮之下科技巨头大举扩张资本开支后，利润率、自由现金流与估值体系是否会承受更大压力。

下一轮QE到来之时就是黄金起飞的时候

此外，还有一些其他信号正在影响着美联储的降息周期，近期的一些新闻十分值得警惕。

根据计划，3月下旬，美联储将为美国最大的几家银行额外释放2000亿美元资本以供其运用。过去几年，美国六大银行预留了巨额利润以应对前美联储监管副主席巴尔提出的更严格标准。市场普遍预计，释放资本有助于提升银行作为“一级交易商”在美债市场的中介能力。让银行在美债发行压力巨大时，有更多的负债表空间去参与交易和承接，进而压低美债长端收益率。但倘若这些资金并未流入美债市场，无法提升市场对中长期美债的承接能力，可能会进一步加大美联储在高通胀环境下降息的压力。

同时，房利美和房地美也已经开始大量下单购买抵押贷款支持（MBS）证券，进军因债券利差扩大和波动性飙升而动荡不安的市场。而在此前两个月，特朗普就指示这两家公司收购2000亿美元的MBS证券，以降低抵押贷款利率并提高住房可负担性。

这些信息都在显示美国金融市场正在闪烁着红黄相间的灯光，而美国国内美元的流动性问题，可能会在之后成为所有市场参与者最为关注的核心问题。

若美以伊战事持续拖延，美国方面继续加码军事行动甚至计划登陆伊朗，将导致国际油价可能会发生反复。这一预期意味着，市场爆发流动性危机的警报依旧没有解除。如果此事成为引发美国下一轮系统性金融危机的最大导火索，美联储可能会不得不选择紧急降息扩表以实现救市。考虑到美债40万亿美元大关近在咫尺的现状，如果开启QE，难以想象会有多少美元基于明确的贬值预期投入黄金的怀抱。

即便因为美国并没有最终确认衰退，美联储不选择降息路线，如果油价依旧显著高于80美元/桶，美国也很难长期通过期货合约压制黄金的上涨，因为滞胀环境依旧在长线有利于黄金价格的上扬。

综合美债现在供需格局，美联储在今年后半年选择降息扩表的可能性正在快速上升，而其对黄金价格进一步上涨的压制作用，也可能随之消退。

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