7月13日上午，港交所的锣不够用了。

4面锣放在港交所大厅，8家公司在这里举行了敲钟上市的仪式。由于同时上市的企业太多，而锣数量又有限，创始人们不得不两人共用一面，完成可能是他们公司最重要的里程碑纪念。

在这8家中，共有4家属于来自内地的新经济企业，而更多公司正走在赴港上市的路上。

毫无疑问，2018年将是属于新经济企业的上市年。小米、美团、找钢网、宝宝树等备受瞩目的明星公司相继宣布或已经登陆港股。德勤预计，2018年下半年，香港资本市场过半的融资总额将会来自新经济企业。

但伴随着上市热潮，它们也面临前所未有的争议。这批新经济公司成长于资本充裕的时代，靠融资烧钱迅速做大规模，成为炙手可热的独角兽。在一级市场，它们曾是投资人蜂拥争抢的“明星项目”，但在资本寒冬到来之前，它们被质疑“流血上市”，估值备受争议，破发成为常态。

热潮涌动

2018年上半年，位于香港中环交易广场的港交所人流如织。约四五百平米的观礼大厅，迎来送往一批来自内地的互联网新贵。而在港交所之外，更多的公司正在进行上市前的路演，以争取得到投资者的认可和支持。

“我们服务的一家公司在香港中环路演，他们上扶梯时看到对面扶梯上下来一个认识的创业者在路演，等电梯的时候，又碰到另一批熟人在路演。”泰合资本创始合伙人郭如意回忆说。

实际上，这股热潮从2017年下半年便开始酝酿。

王颖在一家知名中资券商做IPO保荐业务。从去年6月份开始，她所在的团队密集收到大批内地公司赴港上市的需求。从去年到今年初，她的团队接了约10个项目，团队成员都处于满负荷运转状态。而在过去行情差的年份，或许一年只做得了一个项目。

“这种疯狂，我们十多年来都没有见过。前几年市场差，都没事情做。今年所有人都一人同时做五六个项目，要累死了。”王颖说。

德勤最新报告显示，2018年上半年香港市场IPO数量达到全球首位，有101家公司完成IPO发行，较2017年上半年增长49%。德勤预计，2018年下半年，香港还将有至少5只每只融资最少100亿港元的新股上市，另有约10家独角兽上市，预料过半的融资总额将会来自新经济企业。

由于拟赴港上市的公司数量太多，除了小米、美团这样的明星大盘股仍是投行争抢的对象。对于数量众多的中小型公司，投行的热情已经低了许多。

王颖告诉界面新闻记者，很多大型投行，今年接项目都比往年谨慎很多，因为项目实在太多了，做不过来。投行也需要合理分配人力，开始对项目“挑肥拣瘦”，比如挑“资质比较好，销售压力不大的项目”。而王颖所在的团队，也已经暂停接手新项目。

大批内地公司赴港上市最直接的政策原因是港交所的“同股不同权”新政。

2018年4月24日，在向市场公开征求意见近一年后，港交所发布IPO新规，允许同股不同权的公司上市。此举被市场人士视为25年以来，港交所意义最为重大的上市制度改革。港交所行政总裁李小加在公开网志中说，“不想把非常有发展前景的新经济公司关在门外。”此次改革的目的也被解读为“争夺内地大型新经济企业来港上市。”

据腾讯《棱镜》报道，李小加及其团队在过去一年多，多次飞往内地并接触包括小米、蚂蚁金服等内地独角兽企业，希望说服其赴港上市。

中金公司一位投行人士告诉界面新闻记者，港交所在发布新政指引后，曾邀请包括中金公司在内的众多投行等中介机构参会，会议主题是欢迎新经济公司来港上市。

除政策原因外，2017年香港资本市场走出一轮牛市行情。恒生指数暴涨，全年涨幅超过30%，是全球表现最好的指数。备受瞩目的腾讯控股股价由188港元/股涨至405港元/股，涨幅翻倍。

在牛市热情以及对新经济股的渴求下，2017年在香港上市的众安保险、阅文在线等新经济公司备受追捧，相继创下超额认购神话。众安保险超额认购逾400倍、阅文在线超额认购625倍。

一位港股二级市场投资者对众安保险上市的场景至今仍记忆犹新，“当时认购太火了，抢都抢不到。”这位投资者说，众安保险是非常新的模式，即非传统保险公司，也非纯科技公司，没有对标市场也很难去估值，但当时投资者的普遍心态是，“不要错过下一个腾讯”。

在这种心态之下，众安保险在上市后一个月内市值冲高至1400亿港元，而其2016年全年净利润仅为937万元人民币。

一边是港股的诸多利好，另一边是内地A股IPO审核趋严，通过率大幅下降。

自2017年下半年开始，A股IPO审核从严信号明显，排队企业数量直线下降。到2018年上半年，IPO数量大跌，仅有63宗，为去年同期的四分之一。

实际上，在这批赴港上市潮中，相当一部分游戏、直播类公司是无法在A股上市而选择香港市场的。例如，映客曾在2017年下半年寻求借壳宣亚国际（300612.SZ）上市，当时估值60亿元，但因为遭遇较大阻力而未能成行。半年后，映客选择在香港上市。

另外，许多新经济公司仍处于亏损阶段，而A股要求企业在IPO之前至少三年盈利（创业板至少一年）。这也是如优信二手车、拼多多等公司不得不在港股、美股等海外市场上市的原因。

寒风袭来

不到半年的时间，风向变了。

众安、阅文的神话并未在2018年上半年再度上演，对这批集中上市的新经济公司，关键词变为“流血上市”和“破发”。

郭如意用三个短语形容目前二级市场呈现的趋势，“危机情绪蔓延、出货空前集中、破发成为常态。”

小米在香港上市，雷军敲锣

7月9日，小米在港交所正式挂牌，开盘即破发，一度跌逾6%。而在前一天，小米创始人兼CEO雷军在一封公开信中说，“最近资本市场跌宕起伏，小米能够成功上市就意味着巨大的成功”。

小米在上市路演时曾寻求1000亿美元估值，但最终IPO时市场仅给到543亿美元，缩水近半。雷军说，小米最早期的VC（风险投资），第一笔500万美元投资，今天回报高达866倍。但他没有提到的是，2014年底小米进行F-1轮融资，投资者成本价为15.84港元/股。以此计算，这轮投资者四年回报率仅为7%，甚至不及银行存款。

更为悲惨的是，在今年年初，接盘小米老股的一批投资者。

前述港股市场投资者告诉界面新闻记者，年初在一级市场，小米进行老股转让，估值为650亿美元。彼时对IPO的保守预期为1000亿美元。“当时很多人都想要，抢不到。”

另一位国内PE(私募股权）投资者告诉界面新闻记者，据其了解，有一例小米老股转让以估值690亿美元成交。

在小米之前，在纳斯达克登陆的二手车电商优信已经跌破发行价。为了成功IPO，优信曾调低发行价，并将募资规模缩减至原定最高募资额的41%。但在二级市场仍然未能避免破发命运。截至2018年7月16日，优信市值约为25亿美元，已经低于其IPO之前在一级市场的估值，其最后一轮融资估值约32亿美元。

“互联网家装第一股“齐屹科技因募集不到足额资金，将原定上市日期延后一个星期，最终确定的发售价格较招股书的预期价格区间降低29%至46%。即便如此，在上市当日仍跌破发行价，全天下跌6.4%。

6月29日，在港交所挂牌的猎聘也在当天遭遇破发。据《证券时报》统计，2018年以来在港股发行的新股，破发率达到72%。

紧接着小米登陆港股市场的映客，将发行价格定在3.85港元/股，IPO估值在77亿港元左右，以2017年净利润计，PE不足10倍。映客对媒体表示，“我们其实把一家互联网公司卖出了一家硬件公司的价格。”

一位港股市场投行人士告诉界面新闻记者，市场传闻映客的理想估值在150亿至200亿港元左右，现在缩水过半，与公司预期差距很大。

“很多原先谈好的市场化投资者，发现大盘在跌，散户认购不踊跃，都撤掉了已经决定要下的单子。”王颖告诉界面新闻记者，6月底明显感觉到资金非常紧张，在IPO路演现场，投资人已经不像去年，有新经济概念或有著名投资机构、企业家背书，就会买。募集资金的时间和难度都远远高于之前。

“投资人的谨慎程度与资金紧张程度，都远远超出我们预期。能上去就已经非常好了。 ”

在小米之后，备受瞩目的美团点评预计最快于10月份登陆港股。据彭博社报道，美团正在寻求600亿美元的估值。不过，在业内人士看来，小米的千亿美金故事未被海外投资者认可，仍在亏损中的美团可能更难以达到预期目标。

频频破发最直接的原因是二级市场的回调。2017年，港股曾在持续暴涨中登上33484的历史新高。但最近几个月，恒生指数开始震荡下行，较高点已经跌去15%。

“现在市场内忧外患，外有中美贸易战，内有国内宏观环境去杠杆、严监管。另外，美国在加息周期，十年期国债收益率一直在向上走，直至破3。市场对于风险资产会重新定价。近期，港股和A股相对都比较弱。”拔萃国际资产管理有限公司副总裁兼高级分析师赵嘉阳对界面新闻记者表示。

但更为深层的原因是，在去年被疯狂争抢的新经济股并未有良好的业绩表现，港股市场投资者对于新经济股已经丧失最初的热情。

2018年3月份，众安在线公布上市后首份年报。数据显示，众安在线2017年亏损10亿元，同比下降107倍。2018年一季度仍持续亏损，净亏损4.83亿元。目前，众安在线股价较最高点跌去56%，较发行价也已经跌去近30%。

“众安是完全没有对标的公司，当时市场认为没有天花板，充满想象空间。但业绩出来之后，与预期落差太大。”赵嘉阳说。在“新经济五剑客”中，除阅文集团，众安、易鑫、雷蛇、平安好医生均已经跌破发行价。雷蛇、易鑫较发行价跌破5成。

一位港股二级市场分析师对界面新闻记者表示，香港市场对于新股定价较为理性，投资者对业绩要求高，尤其是外资偏好看track record（过往业绩），否则会很谨慎。“大家都要利润，要确定性，像海底捞这样的消费股就很受欢迎。”