【文/姚洋】

“十五五”规划已明确中国经济的光明前景，技术创新正加速追赶国际前沿，短期经济增长数据亦表现稳健，今年实现5%左右的增长目标具备充分支撑。

但与此同时，公众对经济的实际体感却相对平淡，物价下行等现象显现，中国经济仿佛被无形约束，呈现“有劲难使”的状态。要厘清这一矛盾背后的根源，必须建立对中国经济的系统性认知。

本文将首先回顾中国经济的增长历程，明确当前所处的发展阶段。

01

从经济发展规律来看，短期20至25年的周期内，通常包含成长期、转型期、调整期三个子周期。

成长期是经济发展的黄金阶段，特征为高速增长；

进入转型期后，经济增长速度已逐步回落，但信贷投放仍延续成长期的惯性模式，导致债务开始累积；

经过五六年的债务累积，经济运行会陷入瓶颈，进而进入以消化存量债务为核心任务的调整期。

存量债务的消化至关重要，若经济长期背负高额债务运转，将被严重拖累，无法开启下一个20至25年的新周期，下一轮成长期也就无从谈起。

这一“三阶段”周期规律，在中美两国经济发展历程中均得到了印证。以此框架审视过去二十余年的中国经济，增长脉络将十分清晰。

2001年中国加入世界贸易组织，成为经济增长的重要转折点。

入世后，中国外贸实现爆发式增长，2001年至2008年的七年间，出口规模增长近五倍，这一增速即便在人类经济史上也极为罕见。

外贸的强劲拉动，推动中国经济从2003年起进入超高速增长阶段，官方统计的实际增速维持在11%至12%的两位数区间，而部分年份的实际增长水平甚至可能达到13%至14%。

这一时期的高速增长，既得益于入世带来的全球化红利，也离不开上一周期存量债务的有效清理——这部分历史我们后续还将详细回溯。

2008年，全球金融危机爆发，国际市场需求大幅萎缩，2009年中国出口首次出现负增长。

尽管通过“四万亿”刺激政策，经济增速在短期内得以维持，使中国在全球经济低迷中保持“一枝独秀”，但这种增长态势既难以适应复杂的国际环境，也不符合中国经济自身的发展规律，经济转型已势在必行。

2012年起，中国经济正式进入转型期，传统增长动能逐渐弱化，新动能培育成为核心任务。

党中央、国务院明确提出，经济发展要从超高速增长转向中高速增长，生产方式要从出口导向的外延式扩张转向技术驱动的内涵式增长。

2012年至2018年间，中国技术创新速度显著加快，同时金融市场化改革持续推进，影子银行规模快速扩张，债务累积的问题也随之显现。

尽管2014年启动了首轮债务清理，但未能从根本上遏制债务增长态势。

02

2018年，中国经济进入周期第三阶段——调整期，关于调整期的具体举措，将在后续内容中重点探讨。

本文重点分析经济调整期的债务化解路径，综合来看主要存在三种模式：

第一种是“美国模式”，即完全依赖市场机制调节。

当债务规模持续膨胀至临界点时，资产泡沫破裂，引发系统性金融危机，这正是2008年美国金融危机的形成逻辑。

美国上一轮增长动力源自互联网新经济，但2000年前后互联网泡沫破裂后，格林斯潘政府通过持续降息维持增长，进一步推高债务规模，最终导致2007至2008年泡沫彻底破裂。

这种模式的优势在于实现市场自动出清，但弊端极为突出：不仅会引发国内经济剧烈动荡，危机还会通过全球化传导至全球；同时，市场出清过程中会导致大量民众财富蒸发，加剧社会财富分配失衡，引发一系列社会问题。

第二种是“日本模式”。

20世纪90年代初日本资产泡沫破裂后，未对存量债务进行有效重整，企业与家庭普遍进入“缩表还债”状态，经济由此陷入长期停滞。该模式的唯一优势是债权人权益得到一定保障，但其代价更为沉重：绝大多数市场主体长期被债务束缚，经济陷入超长期下行周期。一方面，债务清偿过程耗时漫长，持续拖累经济活力；另一方面，市场信心严重受挫，悲观预期形成后难以扭转，进一步延长了经济调整周期。

第三种是“朱镕基模式”，这一模式既适应中国国情，又能实现经济平稳调整，堪称最优路径。

中国上一轮经济周期始于20世纪80年代，农村改革率先激活经济活力，但随着改革进入城市领域，经济很快面临转型压力，最终步入以债务调整为核心的调整期。

针对当时突出的存量债务问题，尤其是复杂的三角债困境，朱镕基同志提出了极具创造性的解决方案：通过发行“指标性货币”清理三角债。

这种特殊的“货币”并非流通货币，本质上是一种记账凭证，用于企业间债务对冲。经过多轮清偿后，A欠B、B欠C、C欠A的循环债务链条被彻底打破，三角债问题得到有效化解。

对于剩余的存量债务，国家通过设立四家资产管理公司，承接银行体系的不良资产，随后通过债转股方式将债务转化为企业股份。

这一举措使企业摆脱债务负担，同时当经济进入增长周期后，这些股份会产生显著的增值收益。不少对中国经济抱有信心的国际金融机构，通过收购相关债务资产获得了丰厚回报。

“朱镕基模式”的核心优势在于，既避免了美国模式下的经济剧烈动荡，又摆脱了日本模式的长期停滞困境，实现了债务的平稳处置与经济的快速出清。

这正是中国能够在21世纪头十年抓住入世机遇，实现超高速增长的重要制度保障。当前中国经济正处于关键的调整期，这三种债务化解模式所蕴含的经验与启示，值得我们深入思考与借鉴。

（《姚洋解析中国经济》全系列共八期，本文为系列首篇，刊载于作者公众号“姚洋说”。）