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华生谈万科股权大战第四弹:万科管理层薪酬少又敬业 中小股民会不喜欢?
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第一种情况,合法不合理未必真合法,只是有法不依,执法不严的假象,因而首先是执法到位。
重庆市长黄奇帆就持这一看法。在他看来,万科这件事并不复杂,只要执法到位。就万科事件而言,宝能筹集的巨额资金,自有部分只是很少数,绝大多数是银行理财和保险资金。有专家问,这种高杠杆的集中使用资金推高和长期驻守一个特定企业的股票,一个宝能可以,十个百个是否会急剧放大国家金融风险?这是政策法规应予以鼓励支持还是要警惕规范的现象?当然我们也可能已经错怪相关监管部门。据传宝能从大举增持到转而投票赞成延期停牌,推进与深圳地铁的重组,继而愿意拥戴华润重做第一大股东,正是因为受到相关监管部门的警告。但执法不能含糊,若真是如此,也应让市场知晓,以明确政策法规边界。其实,就如我在此前提到,保险资金入市持有上市公司股份是保值增值、分散风险、增加收益的有效途径,当然应当肯定。但是利用保险资金去帮助其实际控制人的公司去集中购买一家同业竞争、利益冲突的企业股票,以实现长期控股为目的,这就不能不穿越如黄市长所说的短贷长用和使用合规等一系列政策红线。
再如就证券市场来说,第一大股东易主是最大的内幕信息,通常都会对股价造成很大的波动。华润方面自己在董事会上承认,其有关人员与宝能在这个问题上多次接触谈判,有过第一大股东多次易主的协议或默契,但至今秘而不宣。今后到底谁做第一大股东,双方至今也未公开披露,若宝能再次增持,更会让市场和投资者一头雾水。如黄奇帆市长所说,这在证券市场上是根本不可以的。特别是此次不顾一切的非要否定重组预案,让股票在股东和市场投资者完全不知情的情况下复牌,不能不让人怀疑是否另有内情。
有人说,政府至今不出手干预是对的,希望继续如此,让市场规则自己起作用。甚至《华尔街日报》也发声说,中国证券市场上的敌意收购很罕见,应当让市场决定,暗指政府不应卷入。这种观点的正确性是建立在相关方并未违法违规的假定之上。这时政府当然不应该行政干预市场博弈的结果。但是对违法违规的查处则是政府部门维持市场秩序的基本职责。这一点美国政府机构的监管处罚比我们要厉害得多。《华尔街日报》仅从宝能的相关股份是从公开市场买入,就轻易假定其 “并未作任何自由市场上不寻常的事”,显然过于草率。其实这么严重的情况若发生在美国证券市场,恐怕早已被查了个底朝天。我们应当坚持违法必惩、违规必纠的精神,排除干扰和压力,切实推进证券市场的法治建设。
第二种情况,似乎合理其实并非真有道理。
比如此次在万科之争中,有很多人拿王石说事,以王石定是非,划分所谓的拥王派和倒王派。拥王派指出王石不仅是职业经理人,还是万科的创业企业家,言外之意是因此要另眼相看,给予特殊优待。倒王派则历数王石个人包括私生活的种种不是和失误,故今日一切困境皆咎由自取。有人痛斥他时至今日竟然还为一己私利顽抗,打工者排斥大股东主人上位,破坏市场游戏规则。有人甚至喊出了“王石出局,才有希望”的口号。确实,如果这真只是一个人的问题,再多的情怀也成不了道理。
但是万科之争真的只是争王石个人吗?如果是那样,作为从第一天就没把他看顺眼的人,我早就会在董事会上提议请他荣退或迫其走人。这一点王石自己倒也说了,个人进退已无所谓,关键是万科的治理结构和万科文化能否延续。对此,估计大股东给个有法律保障的承诺,王石明天就会光荣引退,当个精神领袖和战略顾问(这也是万科公司应给其创始人的礼遇),恰如他近几年来已经开始扮演的角色。但是这个承诺,大股东会给吗?所谓规则派会赞成吗?明摆着都不会。因为宝能和华润的共同指控并非针对王石个人,而是所谓“内部人控制”的万科模式。规则派要坚持的也正是大股东无需理由可以炒掉管理层的这一在其看来不可挑战的市场规则。
显然,回避这个核心问题,好心的朋友希望有个妥协和多赢的结果,恐怕没戏。至于说打够了再谈,估计也谈不出结果。宝能的做法是霸王硬上弓。华润方面的方案就文明得多,只是提出改组董事会。有人告诉我华润方面本已通知万科准备在上周五讨论和否决宝能罢免案之后就提出自己的董事会改组实施方案,内容无非是让王石出局、替补两名独董(海闻已提出辞职多时,张利平独董任职7月到期不再续聘)等等。这样兵不血刃,让董事会控制权易手。不过据说事先与管理层的沟通遭到反对:理由也很简单:万科之争,本由宝能杀入引起,宝能现稳居第一大股东宝座,你华润现又否认与宝能为一致行动人,你怎么能就这样特自然地代表了第一大股东来安排董事会构成呢?你们二者到底是什么关系?不知道是碰了钉子还是硬闯的做法被上面驳回,到了第二天的董事会上华润方面突然一字不提改组、替补董事的事,让大家颇为惊讶。
华润方面重组董事会的尝试,自己进退倒是自如,据我知道吓坏了万科管理层。因为这被视为不动声色的定点清除,万科管理层被分化瓦解、逐步收拾只是时间问题。试想郁亮等靠自己力量闯入世界500强的一干管理人是何样一等一的聪明:无论王石有多少错误,刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保,这样的污名可谓这辈子跳进黄河也洗不清。现在拍着你肩膀说“今后万科就是咱俩的了”的大佬,将来必然过河拆桥,卸磨杀驴。他们怎么会不明白这点江湖道理呢?故而听说万科管理层连夜加班,赶写最后的悲情宣言,待次日对方正式提出重组董事会方案后公布。一位年轻的管理人员曾激动地给我来电称,万科人会严格遵守游戏规则,同仇敌忾,咬碎牙齿往肚里咽。这里不留爷,自有留爷处。一场谁也不愿见到、鱼死网破的摊牌几乎就要上演。幸亏机缘巧合,避免了一场提前到来的多输结局。这样看来,合法与合理的矛盾,还真不是旁观者善良的妥协愿望就能改变的。
第三种情况,对规则的误解或规则本身的缺陷。这里先说对规则的误解。
现代企业理论是建立在基于委托代理关系上的契约理论。按照这一主流理论,股东中心主义的传统资本主义信条得以延续和贯彻。近年来虽有企业的利益相关者理论声名鹊起,但仍难以动摇股东中心主义的正统。我个人认为,股东是企业最终的剩余索取人,因此尽管企业的经营确实涉及和也必须对各利益相关方利益作出负责任的回应,但这只是给股东的主导地位施加了外部约束条件,并无法颠覆股东的中心地位。没有股东作为最终剩余索取人去承担投资风险和寻求自身利益也即企业长期利润最大化,公司治理结构就缺少了核心动力和基石。我们的社会主义市场经济的基础也是股东主导决策,资本说了算。只是我们这里有公有资本、公众资本还是私人资本之别。故我说我是完全的规则派。
但是,前述所谓规则派逻辑的最大跳跃是把大股东等同于股东。这个误读尤其在上市的公众公司,就会带来潜在的巨大问题乃至灾难。就按股东中心主义的逻辑推论,任何上市公众公司的真正主人是全体股东,而绝非仅持有部分股权的大股东。中国的上市公司几乎全是大股东说了算。大股东坑害广大中小股东也即公司利益的事比比皆是。中国证券市场普遍存在的并不是管理层控制的罕见个案,而是大股东利用自身优势操纵董事会、号令管理层,因而失去制约和监督的为所欲为。因此,与前面引述的所谓任何一个大股东,即便毁掉万科也都有权赶走管理层的论断恰恰相反,按照《公司法》都是不可以的,也不可能不违背法律。因为任何一个大股东,即便是绝对控股的股东,也不能损害公司整体利益和中小股东权益。而在万科这个案例中,华润这个所谓的大股东只持有15%左右的股权,宝能多一些,也不足25%。按照现代企业治理架构,管理层必须听命于股东,是为全体股东打工的,但绝不等同于听命于握有少数股权的大股东。因此,现在流行的所谓打工的管理层耍流氓,不让大股东这个主人上位的所谓市场规则是完全的曲解和误读。大股东控制和经理人控制是现代上市公众公司并存的两种流行模式。其各自利弊和在不同情况下的适应性,下篇文章将会详细解读。美国的公司就是以经理人支配控制为主流模式。中国因为刚冒出一、二个孤例因而被视为大逆不道,其实只是井中之见。
在这个意义上,王石所说中小股东就是我们的大股东也并没有说错。因为万科的中小股东占有总股权的60%,是真正的多数股东。在万科3月份的股东大会上,万科拥有投票权的股东除去大股东,有近40%的中小股东行使了自己的投票权(这几倍于一般上市公司的公众股东投票率),并且93%以上都是赞同推进引入深圳地铁的重组(这意味着一定要对深圳地铁发新股,否则用钱买资产根本不属于重大重组,也完全不用再停牌几个月)。在刚刚召开的年度股东大会上,到会的绝大部分中小股东都站在了管理层一边。这充分说明个别大股东出尔反尔的态度及其另有所图的利益,与广大中小股东并不一致。其实只要他们利益光明、稍微讲点理性和逻辑一致,大家坐下来一起讨论和修订绝大多数股东已经赞同的引进深圳地铁的重组预案,这条阳光大道的多赢便唾手可得。但是,在他们一意孤行、不肯回头的情况下,接下来的问题自然是,为什么持有公司多数股权的广大中小股东,在我们现在的规则制度框架内,不能成功地表达其意愿反而只能利益受损呢?
这就涉及现行规则本身的缺陷。换句话说,假定宝能和华润这次完全没有合谋,也没有任何违法违规,但个别大股东的意愿与大多数中小股东的诉求并不一致,而管理层又违抗大股东的意志,捍卫自己认为的多数股东权益,在这种更纯粹因而也更典型的情况下,规则和制度应当怎样改进和设计,才会使公平的市场博弈导致多赢即经济学所说的帕累托改进而不是多输的结果,这才是对政府监管者的真正拷问,也是对经济学和法学研究的真正挑战。
(本文原载于《上海证券报》 未完待续)
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- 责任编辑:李晽
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